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YC A轮融资指南（八）：交割之一

晰数塔互联网快讯
2020-04-21 16:30

神译局是36氪旗下编译团队，关注科技、商业、职场、生活等领域，重点介绍国外的新技术、新观点、新风向。

编者按：Y Combinator是硅谷乃至全球最知名的孵化器了。在他们这里已经孵化出了不少全球知名的公司，包括Dropbox、Airbnb、Heroku、Reddit等。为什么他们能取得如此令人瞩目的成功。原因之一是YC有着强烈的学习氛围，乐意为进驻的初创企业提供各种指南，让他们在短时间内掌握创业的正确方法，而那些经验，同样值得广大创业者学习。 YC最近整理了自己在A轮融资方面的一系列指南，我们编译出来，供各位参考。鉴于篇幅关系，我们会分期刊出。此为第八部分，讲term sheet应该怎样。原文标题是：Series A Guide。

term sheet

YC A轮融资指南（一）概述及快速战术指南

YC A轮融资指南（二）准备

YC A轮融资指南（三）打好基础

YC A轮融资指南（四）投资材料

YC A轮融资指南（五）流程之战略

YC A轮融资指南（六）流程之战术

YC A轮融资指南（七）：流程之战术2

交割（一）

这不是法律建议。

Term Sheets（投资意向表）

拿到term sheet之后，通常对方会要求你做出决定并在24到48小时内签署term sheet。这个时间可以拖一周，你只需要提出要求，说要跟联合创始人、律师、顾问等讨论就行。如果你还想争取更多的时间，往往要利用手上同时拿到了多份term sheet来作为依据。但无论如何（不管是协商要点，要求更多时间还是回应是否接受等等），响应时间太久都是你应该避免去做的事情。对于被利用来抬价这件事情投资者永远都非常警惕，所以让他们等太久会让他们不满，甚至导致撤销term sheet的后果。

如果你的融资流程安排得很紧凑，那么在此过程中你会跟多家风投机构打交道。一旦拿到了term sheet（请注意：口头承诺或口头协议不算term sheet要约），要通知跟进此流程的所有其他投资者。但不要透露term sheet的来源，因为投资者之间会互相交流。为了避免投资者问你是谁，你可以说公司政策要求只有签字后才能披露发出term sheet要约的是谁。

所有的term sheet都会有排他性条款（“独家锁定期”），时限一般是30天，并在你签字后立即生效（但之前不会）。这是为了防止你在签字后拿着这份term sheet去抬价。因此，获得竞争性报价的唯一机会是在收到term sheet之后至签字之前这段时间。所以把流程设计成让多位投资者同时开出term sheet offer就显得至关重要——因为它把拿到一份term sheet会触发竞争性offer的机会给最大化了。

风险投资人那边是很少会撤回已签字的term sheet的，因为害怕名声会受损。如果他们的确这样做了，往往是因为（1）他们在进行尽职调查时候发现了令人震惊的事情（比方说欺诈），或者（2）term sheet是由资历很浅没有权力的合伙人提供的。

里面的terms可能会很复杂。一个简单的经验法则是：在评估terms的时候，要看各种terms的附带条件和要求放到一起会不会引发并不明显的，具有长期影响的多米诺效应。经济考量是暂时的，但控制是永远的事情。

比方说，你可能会看到下面这样的董事会条款：

3个董事会席位，其中一个将由主要投资者指定，其中两个将由当时以员工、管理人员或顾问身份为公司提供服务的多数普通股持有者指定。

看起来创始人似乎可以控制董事会——投资者只有1个席位，而绝大多数普通股（通常由创始人控制）股东可获2个席位。的确如此，至少一开始是。

但是“当时在提供服务”这一条款到底是指什么呢？这意味着，如果任何创始人离开公司或被公司解雇的话，则其所持的普通股不再不计算在内。如果所有的创始人均离职或被解雇的话，那么仍在公司的，持有多数普通股的人将被任命为公司董事。因为这个3人董事会现在还是有利于创始人的2：1的态势，所以你还不用担心因为这条被解雇然后被赶出董事会的事情。但是，等到B轮、C轮融资的时候，董事会可能会扩大，届时创始人有可能不再控制董事会。如果你不再以员工、顾问或高级职员的身份为公司提供服务的话，则条款成立，在填补董事会普通股席位时，你的投票权将不再计算在内。这就是具有长期影响的多米诺骨牌效应。

YC的标准A轮term sheet

在YC的Series A Program 中跟各家公司进行合作时，我们注意到一个常见的问题：创始人不知道好的term sheet究竟应该是什么样子的。当然这说得过去，因为他们往往是第一次看见它的样子。这使得创始人处于极大的劣势之中，因为风投就经常看term sheet，也知道会发生什么。因为我们已经投了成千上万的创始人，并且也看过成百上千的A轮term sheet，所以我们知道“好”是什么样子的。我们跟我们的创始人一起合作，帮助他们去了解好的terms有何不同，如何去处理那种差异，以及什么时候怎么进行谈判才有意义。

以下是带有标准清晰条款的A 轮term sheet的样子。方括号内的项目（除公司名称和主要投资者外）总是或经常要进行协商的。不在方括号内的项目有时候需要协商，但一般更多是跟公司的特殊特性或情况有关，并且通常不是各方打算在谈判过程中进行大量的讨价还价的terms。

你会注意到的关键的一点是我们并没有把标准定价放进去。虽然A轮融资的领投者往往希望拿到公司20％的股份，但表价可能会上下浮动，具体要取决于双方的影响力。我们认为股价是很重要，对于每次融资来说太过具体，没法建立标准。我们更关注跟控制和结构有关的term，而且这些term对于创始人来说没那么熟悉，因此更容易引起混淆和麻烦。

注意：这份term sheet不属于任何特定的VC（是我们起草的），但的确反映出我们最常看到的内容。谈判手腕强的创始人有时可以做得更好，反之亦然。

你也可以在此处下载该文档的Word版本。

YC标准的A轮term sheet，只有一页纸

当你看到所有内容全部只用了一页纸可能会感到惊讶[1]。其实不都是这样的，但是在过去十年里，随着一些投资者决定要让term sheet变得对用户更友好，这种情况已经越来越普遍。他们主要通过简化法律用语来做到这一点，其潜台词是：“我们不会在细节上纠缠不清。我们会让它简洁、友好、标准、快速。”

这就引出了有关理解term sheet最重要的一条：term sheet是A轮投资者告诉你事情的另一种方式。合同要求各方分担风险，所以，投资者坚持保留的terms有时可以说明哪些是投资者感知到的风险。这些可感知到的风险会以若干方式呈现。

第一种方式与控制条款有关。我们说的不是“投票权”部分的投资者否决权，那是很常见的情况[2]，而是指董事会构成问题以及投资者阻止或要求董事会做出的经营决策的能力。这份term sheet当中的董事会结构对创始人很友好，因为创始人保留了2-1的董事会控制权[3]。创始人在A轮就失去控制的最常见方式是采用了2-2-1董事会结构，也就是2名创始人，2名投资人以及一名独董。失去董事会的控制权问题最大，因为这意味着创始人有可能都会被解雇掉 [4]。还有一种情况创始人可能也会失去控制权，那就是一条没有出现在上述标准示例的条款。这是一条单独规定，说的是运营决策（例比如制定年度预算，聘用/解雇高管，业务调整，开展新业务等）必须得到投资总监的批准。当董事会的设置是为了从创始人手上夺权时，投资者的表面理由经常是治理或问责。夺走的权力越多，说明投资者试图消除已知风险的可能性就越大。所以，当一个投资者说在致力于跟你长期合作——或者说他们把一切都押在你身上，但随后又用不肯让步的terms展现出另一种说法时，你宁肯相信后者。

他们感受到的风险还有一种体现方式，那就是看看term sheet里面是不是包含非标准的或“肮脏”的经济术语。这里所举的term sheet的启发性不在于里面包含什么，而在于它没包含的东西。此类terms的例子：

清算优先权大于1倍——投资者先拿回超过投资本金的数额。

参与优先权——投资者不断要拿回自己的投资，还要拿到相同比例退出收益分成，而不是二者选一。

累积股息——投资者每年要计算清算优先权X%的复利，在创始人和员工看到任何价值之前这是他们必须结清的经济负担。

认股权证比重——投资者拿到额外的完全稀释所有权而无需按商定的估值支付。

这些都是增加结构来减少典型的风投风险的手段，这些手段要么提高下行时投资者的经济性，要么就是在上行时榨取更多的利益。其实投资者内心的独白是：“我有点怕亏本。” 这还可以预示在境况不佳时他们会如何行事，比方说你不想的时候怂恿你卖，或者冒险很重要的时候让你降低风险。好的投资者宁愿通过协商估值来解决经济风险，否则的话乐意给出标准的terms；他们知道，风险投资真正要赚的钱不是靠结构设计，而是靠建立长期价值来实现的，他们对帮助你做到这一点的能力充满信心。

最后要记住的是，你的A轮文档是未来轮次terms的基础和先例。好的基础可以让下一份term sheet和融资过程快速简单就能够通过，因为未来的投资者只需按照相同的简单直接的terms列即可。反其道而行之只会让未来的融资工作复杂化，比方说，未来的投资者要求一样的重结构的terms，而现有的投资者则拒绝放弃后续投资者作为投资先决条件而希望删除的terms等。请神容易送神难，想取消不好的terms很难，有时候甚至不可能。

也就是说，关键是要达成一笔干净的交易，而不是为了拿到完美交易而花很多时间。没有谁是靠赢得A 轮谈判而建立起一家久经不衰的公司的。同样，哪怕你没法把一切都做对或者让事情按自己的方式运转，你永远都有执行的权力。当你这么做了，那么你创造的价值就可能会压倒次优的terms，或者建立起入后重新谈判的影响力。不要忘记你的最终目标是：快速交割，然后重新投入工作。

注：

[1]一些很好的投资者依然可能会给出长一些的term sheet，但这更多跟他们倾向在当前阶段更深入地研究细节，而不是推迟到最终文件再定有关。最终文件也是源自term sheet，但是篇幅要长得多（100页以上），会把每个人都要签字的合同附上。尽管跟term sheet的任何明显偏差肯定要重新交易，但在这个阶段通常还要商讨一些其他要点。此外，在一些地方，这份term sheet把某些条款称为是“标准”。这似乎容易引起混淆，但term sheet的确经常用这种方式描述特定条款。其实在专门从事初创企业和风险投资这行的律师当中，对于这些terms是有公认的惯例的，所以要确保你的律师（以及投资者的律师）的写法符合惯例。

[2]本节当中最有影响力的两个投资者否决权是对融资的否决权（第（ii）和（iii）条）以及对出售公司的否决权（在第（vii）条里面）。我们要指出这些是因为这些terms的具体含义乍看之下并不明显，而且大多数的term sheet对这些否决权都使用了类似的技术术语。

[3]创始人控制这两个席位是隐含之义，因为这两个席位是由大多数普通股指定的，而创始人一般都会在很长一段时间内控制绝大多数的普通股。甚至在对创始人更友好的term sheet里面，这两个席位可以由创始人本身（作为个人）指定。

[4]以雇员的身份被公司开除会不会出发罢免创始人的董事会席位，这是另一个的问题，具体要取决于融资文件里面商定的内容。有时，创始人有没有任命董事的投票权要取决于公司目前是否雇用该创始人。但是是跟你投票权挂钩的条件，都要让你的律师跟你说清楚那些条件，看看不同情况下那些条件是否重要以及会如何伤害你。

译者：boxi