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新职教下一阶段：赛道什么时候出现独角兽公司

晰数塔互联网快讯
2020-05-02 14:53

去年已针对新职教方向国内“诞生大公司”的逻辑，进行过梳理（宏观因素、市场环境、微观消费者偏好变化）。本文尝试探讨下一阶段的问题：新职教何时诞生独角兽。

什么时候诞生新职教独角兽公司，就商业结果而言，它意味着赛道教培公司提供足够大体量的商业服务：它的营收、利润体量需要达到（一级/二级）市场认可的水平。

要达到商业结果，还需考虑影响其达成速度的因素：市场环境产生了什么变量，推动赛道某个具备“代表性”公司进入独角兽体量的历程（行业延后/消极因素暂不展开；更具体的团队与产品因素不展开）。

首先是商业结果要达到怎样的程度？

不妨先看现有的上市头部教培公司是如何被二级市场定价。简单说明一下，（静态）市盈率PE（LYR）是二级市场每股价格/每股盈利（按去年年报数据）的数值，一般数值越高，代表投资者对公司预期乐观。动态市盈率PE（TTM）是基于PE（LYR），再纳入对未来预期增长率及增长年限因素。一般而言，预期增长率越高，动态市盈率将比PE（LYR）低。市盈率估值法一般用于盈利相对稳定、受周期影响小的行业/企业，比如教培公司好未来，新东方。

（静态）市销率PS（LYR）是二级市场每股价格/每股销售额（按去年年报数据）的数值，动态市盈率PE（TTM）与其关系，可参照PE（LYR）与PE（TTM）。市销率估值法一般用于营业收入稳定、持续增长，可能尚未盈利的公司估值，比如跟谁学、新东方在线。

盈利相对稳定的教培公司估值模型：

好未来、新东方的PE（TTM）与市值

参照广证恒生整理的数据，可以看到，好未来2010年上市后PE(TTM)在75，在2011年与2016年年末保持较平稳，在25-50之间。2017年~2018年PE(TTM)达100上下，2019年末至今保持在较高的300倍左右。与之对应的是好未来市值表现：2011~2015年期间保持较平稳的100亿元及以下。在2016~2018年总体上升的市值，从不到500亿元到1500亿元，以及2019年末至今持续上升的市值，现已超过2000亿元。

新东方2006年上市，其2010年PE（TTM）约为45，在2012年之前保持下降趋势至20。2014年到2017年PE（TTM）值保持相对平稳上升，从20到50，2018年保持上升态势，至PE（TTM）达70。2019年回落至40左右。与之对应的是新东方二级市场的市值：2010~2015期间保持较平稳的200亿元市值，后至2018年上半年接近1000亿元。2019年市值回落至不到600亿元，2020年初上升至1400亿元。

营收稳定、持续增长，可能尚未盈利/初步盈利的教培公司估值模型：

跟谁学、新东方在线的PS（TTM）与市值

跟谁学、新东方在线均在2019年上市。它们在二级市场的表现，可以为相对“早期”/成长型教培公司估值模型（比如本文探讨的新职教公司估值）提供更接近的数值参考。

跟谁学上市后半年PS（TTM）保持在20-25之间，2020年初上升至35-40之间。对应的是跟谁学2020年初市值从此前较平稳的180亿元，快速上升至600~700亿元之间。

新东方在线上市后PS（TTM）保持在10-15，2020年初上升至20-25，对应市值在2020年从去年较平稳的100-150亿元，到250-300亿元。

职教品类教培公司估值模型/数据：

中公教育、中国东方教育，均在2019年上市。两家公司分别成立于1999、1998年，具备较长的教培历程，盈利模式清晰、盈利相对稳定。用PE（TTM）来看，它们最新数值分别为84、30。对应的市值分别为：1510亿元、283亿港元。

新职教估值模型推算：要达到什么体量，独角兽公司诞生？

基于上面6家教培公司二级市场估值模型与经营状况（可见关联财报），可初步推算新锐新职教公司进阶独角兽体量的商业数据：

1）假设新职教公司经营模型相对稳健，盈利稳定且增长，那么按照PE(TTM)在20~84的范围，可推算新职教公司盈利0.8~3.5亿元期间均可能进阶到独角兽体量。

2）假设新职教公司经营处于快速增长、可能尚未盈利阶段，比如选择战略亏损策略，新职教公司营收达到2.8~7亿元期间可能进阶到独角兽体量。

基于目前新职教公司的主要产品在ToC，实际客单价在数百~1万元不等，取中间值客单价在5000元，可推算ToC型新职教公司需要5.6万~14万付费用户。

基于此前曾推演ToB企培（新职教品类课程）可能性，此处以订阅型产品为例，按照每用户100元客单价、每企业客户100人团队推算，新职教品类企培公司需要2.8万~7万企业客户每年订购。

备注：这个模型上半部分也适合推算新锐教培公司进阶到独角兽，需要的商业体量

模型可以作为参照系来用。回到赛道，看实际的营收、盈利进度，推演新职教相对头部的公司离进阶独角兽的距离。注意我推演的目的是看赛道可能具备的进度可能性，并不是特指某家公司（个体公司具备各类不确定因素，但赛道目前有多个参与者，相对而言更稳定）。

以一家相对头部新职教公司数据为例，2017年营收约为1千万，同比增长300%，保守假设2018、2019年增速在100%，可推算上一年度营收在4000万元。若2020~2022年三年保持CAGR100%，那么其营收预估在3.2亿元，此时其商业结果进入独角兽体量范畴（营收在2.8亿元~7亿元之间）。赛道其他参与者，按照实际进程数据，可做类似推演。本文不再展开。

有哪些影响进程的因素：

一是国内教培市场土壤，当下“最”为成熟。同比全球国别，国内为新职教公司提供了相对大的发展可能性。

无论从一级市场、二级市场来看，国内具备全球最丰富（密集度相对高、体量大）的教育培训头部公司，这一现状与国内具备相对“最优”的教培市场土壤有关——比如需求端国人对教培消费的意愿与能力、供给端逐渐成熟的创业者群体。

比如二级市场版图。头部公司一定程度代表了上一个20年前后，教育市场的需求方向与供给格局。

从上市教培公司市值Top10（含并列前10）榜单，不难看到全球头部公司，集中在中美，两国分别有9家、2家。市值最高的公司在中国——国内市场足以支撑起一个全球教育“巨头”，“取代”过去数十年美国头部公司地位。

教育培训类/不含工具、教材公司/不含学前

再看一级市场版图。它代表了近10年，教育行业全球头部新兴教育公司的总体格局。胡润研究院榜单上的新型独角兽教育公司，中国有11家，美国有3家，新兴市场印度有1家。国内在近10年依然具备全球“最优”的教培市场。

二是上一个10~20年诞生最多上市教育公司的市场环境，已经诞生独角兽体量以上的、面向职场人的职场人（C端）教培、B端的企培公司。比如Udacity、Udemy、Lynda.com、Pluralsight。国内正迎来：美国最开始诞生同类大公司的消费者背景。

美国诞生这些职场C端教培及B端企培公司，是从1990s前后开始，当时需求端的学习背景：美国人群 1990s 23%的本科率。职场人以及B端雇主需求提高。对应的是后来：2000s以及2010s期间赛道不断丰富。

国人虽然2017年不过全国本科率4%（本科已毕业占全国人口比例），但在95后一代之后出生的年轻人，本科率占比20%，与美国1990s时是接近的水平。95后一代从2017年开始陆续进入职场，C端以及雇主B端的需求都迎来加速契机。一些佐证的数据比如：综合教培平台（职教+语言+k12）腾讯课堂2019年用户年龄95后占比最高。腾讯课堂3430万上课用户，对新兴职业技能IT/互联网偏好最高。