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家族办公室，一定要远离这四个“负面清单”

晰数塔互联网快讯
2021-11-05 16:07

经过上百年的演化历史，欧美的家族办公室（以下简称“家办”）已在不断试错的过程中形成了成熟的资产配置逻辑。然而，在中国，许多家办的资产配置逻辑仍不够成熟。

那么，家办在进行资产配置时，应避免哪些坑？又该如何构建自己的底层逻辑？

近日，我们特邀睿德信董事长冯清华谈了谈他在管理近百亿家族资金的过程中的理解与感悟。

01远离四个负面清单

家办需远离四个负面清单。

第一，不要涉足高利贷或私人借贷，尽量少签订“兜底”协议。

如果有一天，家族老板对你说，一个朋友需要一笔钱，要从自己家办的账上周转资金。这时，你一定要提醒老板，尽量不要做借贷生意。

因为，对方在借款还款时还应支付一笔大额利息。但当他有能力还钱时，或许只想偿还本金，不支付利息，他会对你产生很大的怨气；当他没有能力还本付息时，你只能采取法律手段，这样会有更大的怨气。这种长期的怨气积累对整个家族不利。另外，在西方某些宗教领域，借贷也是一个充满负面的生意。

除借贷外，也不要签订一些“名为股权，实为借款”的协议，设计一些让对方“兜底”的条款。

作为投资人，我们总希望确保所投项目的安全性，如规定三年之内这家企业如果不能上市，创始人则要赎回所有股份。但此条款的隐患在于，项目最终都失败了，创始人哪还有能力兑现承诺？

这就要求，家办投资项目之前，除了要精准地判断项目外，还要给自己设定一个底线：项目的成功概率有多少，自己能承受的赔付率是多少。如果能接受，就投，不能接受，就不投。

第二，永远不要有做空的心理，不要使用杠杆。

有时，一些投资者为了展示自己精准的判断能力，会去做空低迷的市场。但这存在一个巨大的隐患，做空最多只能赚百分百，而一旦加杠杆，就可能亏无限多。

第三，不要让你的资产负债表里有超过30%的负债，30%是生命线。

家办的中高流动性资产至少要占比50%以上，在这种情况下，如果你借出去30%的钱，且每年还能赚到10%，这对你的负债就不构成威胁。

我们管理着许多家族的资金，我们的内部原则是一分钱不借，哪怕眼前有一个很好的套利机会，也不为所动。追求稳健和安全，对我们而言至关重要。

第四，永远不投自己看不懂和无法穿透的资产。

此前，一位家族好友在做投资决策前，咨询我关于一个明星项目的意见。我的回复是，这可能是一个好项目，但营收利润、门店规模、估值等，都无法看清楚。建议放弃。

因为我的原则是，永远不投自己看不懂的项目。最终他们没投这个项目。事实证明，如今这家企业的市值已大打折扣，只有刚上市时市值的一半。

另外，我也不投无法穿透的资产。现在，市场上各大私人银行推荐的产品，是经过包装的，有95%是无法穿透的产品，它们对应的底层资产可能只是一个县城的一栋破楼而已。

当年，金融史上最大的旁氏骗局“麦道夫诈骗案”，让不少超富家族和私人银行被卷入其中，如斯皮尔伯格家族、里昂家族、UBS等。但事实上，这是一个非常简单的游戏，你在投资前只需要穿透它的底层资产是什么：每个月12%的回报率，且没有回撤。这根本无法做到。

02传统的资产配置VS 新型资产配置

十多年前，我便开始研究资产配置。

在西方，资产配置理论较为成熟，包括摩根士丹利全球财富管理集团董事总经理兼首席策略分析师戴维·达斯特以及耶鲁大学捐赠基金的掌门人大卫·斯文森等都创立了一个成熟的资产配置体系。

我们把这类资产配置称之为传统的资产配置方式，因为它们是根据资产的性质打包分类，比如股票，归为二级市场；VC/PE归为一级市场。

但这种分类，会有一个很大的干扰性，比如一个初创的科技型公司股票和一个具有国企性质的股票，两者的市场风险完全不同，这是两类资产。

因此，2017-2018年，我们按照赚钱的逻辑对资产重新做了分类，主要分为四类资产。

A类为低估逻辑的资产。

由于买时价格便宜，我们将其称之为“硬核资产”。它有6个标签：

经营时间够长

经营难度够低

现金流够稳定

业务不能衰退

现金流折现估值打七折

有6%的分红

按照这个逻辑去选择硬核资产，当它下跌时，你就不会感到恐慌。因为这类资产有一个标识，资产下跌时，正是买入时。

B类为增长型逻辑的资产。

买时并不便宜，价格适当，但它会一直增长。在这类资产中，小米是一个比较典型的公司。

C类为套利逻辑的资产。

买时既不便宜，也不增长，赚得是市场的利差。套利逻辑最典型的是Pre-IPO项目，投资的核心逻辑是，企业上市后估值可能会翻几倍，这种赚的是一二级的市场差。

除此之外，一些量化投资和高频交易的本质也是套利逻辑。对于套利，我们不要回避。

D类为孳息的逻辑。

即基于物本身产生的核心收益，比如房租、债券利息、现金利息等。

对我们来说，如果我用这类逻辑来重新配置资产的话，不会首先配置B类和C类资产。因为这两类资产，我们看对的概率只有60%-70%，一旦看错就会产生很大的损失。

对于A类资产和D类资产，我们看对的概率为90%。比如，我买一栋楼进行出租，只要租金回报率在6%以上，就能稳赚。

截止到今年9月，我们A类资产配置比例大概约50%，能保证每天有源源不断的资金到账，这才是一个家族资产配置的底仓。

当然，每个家办的情况不同，可根据自身风险偏好来匹配适合自己逻辑的资产。比如，保守型家族可超配A类和D类资产，激进型家族可超配B类和C类资产，这两类资产总会给你带来很多“意外惊喜”。

03范仲淹和巴菲特的底仓配置逻辑

我举两个例子来证明按照逻辑赚钱的底仓逻辑，一个是中国最早的家族信托——范氏义庄，一个是巴菲特。

1050年，61岁的杭州知府范仲淹决定上书朝廷，请求朝廷批准他用余俸在苏州买千亩田地，捐作范氏族人的义庄。

范仲淹设立的范式义庄很明显是为了解决家族传承问题。事实上，他的这一设想也实现了。历经朝代更替，战争冲击和人员离散，前后约900年而未衰亡，一直到新中国成立前夕，范氏义庄才宣告终结。

在这900多年里，范氏家族历朝历代人才辈出，包括宰相、副宰相、举人等都受惠于该家族基金。

其实这个范氏义庄类似于一个虚拟的家族信托基金。范氏义庄的资产配置很简单，买附近最好的地，通过粮食种植产生收益，从而支持后代发展，然后继续买地置业赚钱，另外，范式义庄还会做一些慈善事业。

而范氏义庄的第一原则便是底仓逻辑，即不亏钱。

我们再来看看巴菲特的底仓配置逻辑。巴菲特最厉害的地方并非股票操作，而是能用最简单的策略获得大量现金。

2020年，巴菲特公布了四大核心资产，其中有两个属于“A类资产”，一是伯克希尔哈撒韦能源公司，每年能为其带来20多亿美金的利润，约30亿美金的现金流；二是伯灵顿北方圣太菲铁路运输公司(BNSF)，每年为其带来50多亿美金的利润，60多亿美金的现金流，再加上其它股票分红，2019年约38亿，2020年约40亿美金。

如此，巴菲特每年雷打不动便有约100多亿美金“旱涝保收”的资金进账。这就是净现金，反映在他们的报表上，叫“现金+短期投资”。这便是巴菲特值得我们敬仰的地方。

我们现在也都在用家族信托来管理家财富，其中有一个家族基金，今年的租金收益+分红收益近一亿元人民币。

对于该家族而言，其资产配置的状态非常健康。如果按照赚钱逻辑来重新进行资产配置，家族就不会轻易焦虑，因为家族已构建起了自己底仓资产配置的“护城河”。

（《家办新智点》提醒：内容及观点仅供参考，不构成任何投资建议）

本文来自微信公众号“家办新智点”（ID:foinsight），口述：冯清华，撰写：家办新智点，36氪经授权发布。