不止业绩增长符合预期，平安好医生的中报还说了什么？｜智氪
文 | 吟游诗人
中报业绩符合预期，医疗服务保持高增
8月24日，国内最大的互联网医疗平台之一、港股上市公司平安好医生（1833.HK）公布了2021中报业绩。
截至2021H1，平安好医生（以下简称：公司）实现营业收入38.18亿元，同比增长39%，增速水平较2020年末有小幅提升，整体符合市场预期。
平安好医生营业收入变动趋势与收入结构单位：亿元资料来源：公司财报，36氪整理
回首2020，公司收入增速较之前有所下滑，主要还是基数的原因，而且新冠疫情对互联网医疗的催化效果明显，35%的收入增速实则已大幅高于市场预期。
到今年上半年，在业绩基数已经上来了的情况下，还呈现出增长加速的状态，这正与公司当下的业务结构密不可分。
目前，公司主营医疗服务、在线商城、消费医疗、健康管理和互动这四大业务，与主要竞争对手以药品销售为主的业务结构有很大不同。
医疗服务和消费医疗，收入保持高增、规模大幅扩张，业已成为驱动公司营收增长的核心动能。数据上，截至2021H1，医疗服务和消费医疗收入同比增速分别高达50.6%和66.1%。
相比于收入结构上的变化，鉴于各业务之间盈利能力有别，利润结构上的动能切换还要更加明显。
再看医疗服务业务，虽然在收入上不及在线商城，但盈利能力却明显更强，2021H1的毛利率高达51.9%，所以医疗服务是目前为公司创利最多的业务。
而且医疗服务本身正处于高速发展期，尤其是利润增速高于其他各项业务。因此，在趋势上医疗服务的毛利占比在逐步走高，到2021H1时，该比例数值已高达54%。
平安好医生毛利结构单位：亿元资料来源：公司财报，36氪整理
期间费用方面，截至2021H1，销售费用与管理费用分别支出了11.04亿元和9亿元，其对应的销售费用率和管理费用率，则分别是28.92%和23.56%。
费用支出比例还相对较高，然而长期来看，销售费用率和管理费用率均呈明显的下降趋势。这说明公司战略升级中的精准营销、完善管理机制等动作起到了很好的效果。
净利润方面，公司暂时还没有盈利的核心原因，还是较高的费用支出侵蚀了毛利。但是，我国的互联网医疗目前还处于初级阶段，前期的费用支出则是公司卡位市场的关键。
未来，公司已将业务重心放在增长更迅猛、且获利能力更强的医疗服务上，再叠加战略升级和集团赋能的推进，随着利润端和费用端双双明显改善，公司实现盈利是迟早的事儿。
目前，公司在财务方面主要突出结构的变化，尤其是新动能已经就位。而在营运数据方面，今年上半年的表现亦相当亮眼。
截至2021H1，公司注册用户累计已高达4亿人，较去年同期增加了5500万人；近12个月累计的付费用户数达到了3210万人，同比增速更是达到了70%；截至2021H1，公司的累计咨询量超过11.8亿次。
正是营运数据的优异表现，支撑了公司了公司的业绩增长。而这背后的微观逻辑，则在于公司全方位的战略升级，特别是加强了和集团的渠道协同，即所谓的集团赋能。
上升到行业层面，当下的互联网医疗正是方兴未艾，政策上可以说全面的利好，未来还有巨大的发展空间，而且去年的疫情还加速了我国互联网医疗的发展。
因此，在行业维度和企业维度的多重利好催化下，作为我国互联网医疗巨头之一的平安好医生，其未来的增长预期被市场一致看好。
医疗服务靠什么支撑业绩高增长？
具体业务上，医疗服务是目前推动公司业绩增长的第一大动能，这一结论已从创利和增长两个方面都予以确认。如何理解医疗服务的业务逻辑，就要先明了其业务模式。
公司的医疗服务主要提供在线问诊、挂号、转诊、安排住院、处方药相关的电子处方流转和送药、随访关怀等服务内容。
在收费方式上，一部分是对上述服务的单次收费；除此以外，公司还提供包含了上述服务组合的会员服务，主要以年费的形式收取。
再来看公司医疗服务业务的行业逻辑，其中在线挂号、在线问诊、处方药相关的电子处方流转和送药等细分业务，都是互联网医疗最经典的应用场景，或者说子行业。
关于在线挂号，几乎是互联网医疗企业的标配，行业整体也发展的相对成熟。根据公开资料显示，在线挂号依然是我国目前利率用最高、用户最活跃的互联网医疗场景之一。
再来看在线问诊，得益于政策的利好，叠加去年疫情的催化，发展相当快速，目前业已成为了我国互联网医疗的支柱产业。
据Fastdata极数的数据显示，2020年11月国内各互联网医疗细分领域中，在线问诊的MAU高达3296万人，据各子行业之首。
2020年11月国内互联网医疗各子行业MAU数据单位：万人资料来源：Fastdata极数，36氪整理
以当下的行业格局，可以非常确定的说，抓住了在线问诊，即抓住了流量。而且，以目前全行业的MAU看渗透率，需求强劲的在线问诊，还有巨大的增长空间。
在线问诊之所以能够发展迅速，最深层次的根源是：我国医疗资源不均衡的现状，与国民海量求医问药需求之间的矛盾。
所以，国家鼓励其发展的原因之一，就是将互联网作为实体医疗系统的延伸，通过将应用场景线上化来发挥资源再配置的功能，以期能部分解决目前结构上不匹配的问题。
而在线问诊的执业流程中，医师是主体，而大力发展在线问诊，主要意在部分解决医师分布不均的问题，优化资源配置，推进医师多点执业，同时在政策逻辑上暗合分级诊疗。
因此，公司将以在线问诊为主要服务内容的医疗服务确立为最核心业务，是基于对互联网医疗的发展逻辑理解深刻，同时考虑到自身资源禀赋的明智之举。
在展业上，公司搭建了包含AI医生助手、驻司医生、外部医生、大咖医生组成的四层医生网络，不仅快速扩充了医生数量，更助力业务规模扩展。
值得关注的是，外部医生中有70%来自三级医院，医生质量总体都有保证。公司有能力构建高水平的医疗团队，正是公司与众多医院保持长期合作所带来的先天优势。
公司在线问诊的服务质量在业内有口皆碑，今年上半年的用户满意度超99%。强需求+优质的服务，是近年来公司医疗服务保持高增长的主要原因之一。
值得关注的是，在线问诊服务还催生了对处方药的购买诉求，由此带动了高毛利率的电子处方流转及相关送药业务，这也是助推医疗服务业绩高增的另一关键原因。
除此以为，前面还提到了资源禀赋，主要从集团生态来看对企业的影响。其中，平安集团浓厚的金融属性，明显有别于主要竞争对手控股集团的电商属性。
所以，集团视角下的资源禀赋不同，是造成目前业务结构差异化的关键因素。而如何利用资源禀赋带来的优势，就成为了经营策略上的关键。
平安集团深耕金融业多年，服务的众多客户便是一笔巨大的流量。而集团对公司的医疗服务的赋能，是通过公司的企业会员业务来对接集团客户导流，从而助力医疗服务的收入增长。
总得来看，行业层面，强需求+低渗透率的行业逻辑于公司是顺势而为；经营策略上，则是保证服务质量+集团赋能的同时，还大力发展高盈利性的细分业务。
可喜的是，上述逻辑最终都已兑现在了公司医疗服务业务的业绩增长上。
公司其他业务的核心看点
再来看公司的消费医疗业务，其主要内容就是体检，辅以医美、口腔服务等其他内容，展业形式则是与第三方机构合作。
从行业维度看消费医疗的前景，随着居民健康观念的进化，以体检为代表的预防健康进入了高速发展阶段，相关的公开数据和预测也佐证了这一逻辑，未来还有不小的成长空间。
所以，消费医疗业务的行业逻辑支撑与医疗服务业务相似，即需求无虞。在细节上，体检是典型的到场消费，在疫情相对稳定后，消费医疗业绩的增长，亦包含疫后修复的逻辑。
在经营上，公司可以为用户提供一站式的全面服务，优质的服务保障了客户复购。同时集团赋能下的导流，亦是流量兑现到业绩的关键。
战略升级初见成效
公司在2020年报中披露的一个核心主题是全方位的战略升级，核心内容包括了渠道升级、服务升级和能力升级这三大方面。
对于公司而言，渠道升级中非常独特的一步，就是对B端渠道的拓展，即前文提到在集团赋能下，将其企业客户向公司导流。
对接方式上，除了通过现有业务外，公司还针对企业用户的自身需求，设计了定制化的专项产品，不仅满足了客户的需求，同时完善了自身的产品体系。
在保险及综合金融端渠道的升级上，为了更好地与集团发挥协同效应，公司成立了保险事业部，意在探索自身的医疗健康业务与商保的融合，目前在寿险、健康险、重疾险等险种上均有布局。
在我国医药终端的支付结构上，“医保”占据核心地位，而商保的发展却明显不足。公司凭借其资源禀赋协同商保，不仅有利于我国医药终端支付结构的优化，惠及民生，亦符合平安集团“有温度的金融”之一贯调性。
而且，我国大健康产业预期规模巨大，医保控费的背景下，商保若在未来有长足发展，公司的先发优势必将十分明显。
除了布局保险外，I端的升级还延伸到平安银行，平安普惠等综合金融渠道，为客户提供更多形式的金融服务，从而更好的发挥集团赋能的优势。
服务升级除了强化医疗服务等现有业务的服务能力外，还加强了线上线下服务的能力整合，尤其是加深与医院端的合作，让互联网医疗真正做到实体医疗的延伸与优化。
能力升级则主要是加强医疗团队的建设，日益完善四层医生网络体系，不仅是提升专家、来自三级医院的人员比例，同时也关注医生的成长。
除此以外，科技赋能是另一大方向，主要是推动AI在辅助诊疗方面的应用，与医生自身的能力升级一起，来保障服务升级。
从成效上来看，随着战略升级的推进，对公司目前最核心的医疗服务业务起到了积极的推动作用，对期间费用率的抑制也起到了一定效果。
展望：全面战略升级，业绩有望保持高增
从目前互联网医疗的发展规律来看，资源禀赋是决定企业发展路径的关键因子。公司在深刻的理解这一逻辑后，通过战略升级，强化了医疗服务在公司利润结构中的核心地位。
在经营细节上，通过集团赋能，不仅掌握了流量，更是通过提升服务质量，扩展服务内容等方式，赢得了好口碑，提升了用户黏性，以此形成正反馈螺旋。
所以，随着公司战略升级的推进，医疗服务的业绩增长，至少在中期还将保持较高的增速。
而在线商城业务增利能力有限，但在公司整体尚未盈利的情况下，对估值（PS）的支撑却非常关键。
因此，对公司的价值判断上，基本面因素和估值水平都要有所考虑。而在层次上，医疗服务和消费医疗的增长情况，尤其是医疗服务，表征了公司基本面的长期预期。
短期来看，公司的PS-TTM在8月25日录得7.2倍，估值水平在可比公司中相对较低。再考虑到近期市场情绪导致的深度调整，综合公司向好的基本面来看，目前存在比较明显的低估。
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