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从一张A4纸到市值数百亿，正心谷5年连续4轮加注联易融的投资价值观

晰数塔互联网快讯
2021-04-09 11:19

4月9日，供应链金融公司联易融登陆香港联交所，发行价为17.58港元/股。据灼识咨询统计，按交易量计算，联易融为中国最大的供应链金融科技解决方案提供商。2018年、2019年与2020年前三季度，其营收分别为3.83亿元、7.00亿元和8.08亿元，2019年营收同比增长82.77%，2020年前三季度同比2019年同期增加52.17%。

背后赢家之一是近来因B站、完美日记、泡泡玛特、君实生物等上市而风头正盛的正心谷资本，从联易融成立当年起，正心谷连续4轮顶格加注，是参投联易融轮次最多的机构投资者。

这是一个关于诱惑与选择的故事，资本市场上诱惑常见，能忠于内心选择的玩家寥寥无几。在决定投资联易融的2016年及其前后，互联网金融市场上大热赛道是P2P和区块链，自带TO B属性的供应链金融则冷门得多。尽管创业者涌入，资本疯狂，正心谷始终保持冷静，这类项目在机构内部甚至连上会机会都没有，这也使之到P2P清算浪潮袭来时成为少数未受其害的头部机构之一。

四轮顶格投资

2016年夏天的某个下午，刚刚创立联易融的宋群来到正心谷，在正心谷二楼的茶室里，与正心谷资本创始人林利军与项目负责人赵永生聊了半个下午。几个小时的碰撞，再加上数页纸的材料，成为接下来四轮顶格投资的前奏，也使正心谷到今天在显赫的投资者名单中依然显眼——投资轮次最多的机构，持有11.92%的股份。

招股说明书显示，大股东腾讯、中信资本、正心谷资本、新加坡政府投资公司、渣打银行、贝塔斯曼亚洲投资基金、招商局创投持股份额分别为18.89%、12.03%、11.92%、9.2%、3.61%、3.6%、3.04%。

赵永生告诉36氪，联易融最吸引正心谷之处在于线上化和SaaS化，这恰好也代表了正心谷对供应链金融行业的前瞻。一方面，不同于传统的供应链金融和保理融资的做法，联易融自出生就致力于用互联网手段，用科技为供应链上的中小微企业和金融机构赋能。公司将核心企业与供应商合作的一整套材料和流程线上化、数字化，使用合同、发票信息归集和处理系统，实时动态分析和监控相关流程，用科技减少信息不对称，帮助生态系统的相关方之间建立信任。

另一方面，联易融的核心产品是为核心企业和金融机构分别搭建系统，提供一整套供应链金融科技解决方案，搭建平台，为核心企业和想参与的金融机构提供服务，几乎不承担信用风险，业务很轻。“我们非常看好联易融能够以SaaS为手段，来降低交付和使用的双边成本，服务更多的中小微企业，也是公司实现规模效应的最佳路径。”赵永生说。

此外，对于企业服务行业而言，不能忽视的一个关键点是客户留存率。通过自下而上的调研，正心谷看到，联易融的客户留存率非常高，客户的使用体验与业内口碑也处于较高水平。赵永生认为，“这意味着品牌依赖度和消费者忠诚度都比较高，反映出公司的业务创新能力和技术迭代能力，服务客户的落地解决能力，以及公司管理和销售团队的服务能力”。

从招股说明书披露的数据来看，联易融不负众望。2018年、2019年与2020年前三季度，联易融的毛利率分别为50.6%、51.9%、58.7%。其服务了340多家核心企业，其中包括25%以上的中国百强企业，并与超过200家金融机构合作。根据灼识咨询数据，即使对于能够获得融资的中小企业，其融资成本通常在10%至20%左右。而以联易融的某大客户为例，截至2020年12月31日，联易融的AMS云已为其处理约79亿元的供应链资产，帮助其970家供应商按4.3%的平均融资成本取得融资，最低融资成本仅为3.2%。另外，根据灼识咨询数据，2020年前9个月（前三季度），联易融处理的供应链金融交易金额为1223亿元，在中国供应链金融科技解决方案提供商中排名第一，市场份额为20.5%。

专注于正确的事情

2016年夏天正心谷参与了联易融的A轮融资，公司业务迅速落地，商业模式开始跑通，很快正心谷就发现了一个问题：要不要追投？这考验着一家机构的笃定程度。在当年11月于丽江举行的正心谷基金年会期间，赵永生和宋群在丽江一家酒店的早餐中，在餐巾纸上敲定了正心谷资本追加投资联易融的条款，除了股权投资外，正心谷还在流动性上给予积极支持，这在当时对一家创业公司是极其有力度的支持。2017 年中，正心谷继续共同领投B轮；2018年，继续加注C轮；此外，全程正心谷未曾转让过老股。

笃定来自于对市场的洞察。联易融的出现对于正心谷来说正当其时，当时正心谷发现金融领域的供给端和需求端严重错配。在To C端，需求存在小额化、分散化、随机化、年轻化等趋势，互联网模式很容易服务，因此服务严重过剩。“2013-2018年左右的金融创新浪潮，到了几乎疯狂的程度，P2P最多的时候超过6000家，规模超过一万亿，我们当时判断，未来大概率在消费金融赛道会出大量的风险甚至系统性风险。”赵永生指出，形成鲜明对比的是，对于To B端，几乎没有创业团队感兴趣，大量中小企业面临融资难，但传统金融机构想做却也无能为力，缺乏合作伙伴提供技术和云平台的支持。

正心谷认为这是其应该发挥能量的领域，支持公司用科技手段赋能业务，以线上化、数据化、场景化、自动化的创新业务模式，搭建核心企业云和金融机构云，帮助核心企业的供应链和金融机构参与其中。“基于这样的产业判断，我们决定专注于供应链领域的投资机会，不断进行投资，相信联易融的赛道更能创造社会价值，提升生产效率，而不是仅仅为了赚钱。”

行业的走向与正心谷的判断大体一致。

2016年10月，据《证券日报》不完全统计，当时接受过风投的网贷平台达130家；其中，已有11家平台完成C轮融资。而到了2020年，据IT桔子统计，金融位居中国新经济死亡公司行业榜第一名，主要受到政策清退一大批 P2P 网贷平台的影响。暴雷，关闭，转型，P2P行业短短五年内经历了过山车，亦让相关创业者与投资人折戟沉沙。

“我们应该是当时少有的，没有投资过任何p2p、消费信贷和区块链等互金项目的投资机构，这些项目甚至连投决会都没有上过。”赵永生回忆道。

而另一边，中国供应链金融市场规模从2015年的15万亿元增长到2019年的23万亿元，复合年增长率为11.3%。与此同时，过去几年，在美国，Zoom、Snowflake、Salesforce等一批企业服务巨头涌现，2019年ZOOM在纳斯达克上市，市值一度超越1200亿美元，也掀起了国内TO B投资的热浪，而早在2016年正心谷就埋下了种子。正心谷亦相信上市只是联易融发展的一个节点而已，将来有更广阔的成长空间。“看未来十年，中国的企业服务市场才刚刚开始，像供应链金融这样的细分领域和行业，一定会出现百亿美元和千亿美元体量的公司，联易融的领先优势将会更加明显。”赵永生说。

有所为而有所不为一直写在正心谷的基因里。在2017年致投资者的信中，林利军曾透露，避免选择错误的行业是正心谷投资的关键方法论之一。究其原因大概在于包括林利军在内的正心谷团队，对于合规和监管的天然敏感，也使得他们相对保守，在初期就否决了一些当时非常热门、看似回报率较高却风险巨大的机会。

诚如巴菲特所言，得分的关键是在棒球落向击球区的外部低位角落时，不要试图挥舞球棒；当落向最佳得分区时，要迅速坚定出击。道理简单，有眼力和耐心的践行者不多，正心谷是其中一个。