台积电：熬过“业绩底”，3nm战歌起
台积电（TSMC）于北京时间2023年10月19日下午的美股盘前发布了2023年第三季度财报（截至2023年9月），要点如下：
1. 收入端：已过底部。2023年三季度台积电收入实现173亿美元，位于业绩指引区间中枢（167-175亿美元）。季度收入出现环比增长，其中出货量的维度带来影响-0.5%，出货均价的维度带来影响+10.7%。公司出货量略有下滑，而价格端在3nm量产的带动下有近两位数的环比提升；
2. 毛利及毛利率：回升，但仍在相对低位。2023年三季度台积电的毛利率54.3%，超过指引区间上限（51.5-53.5%）。本季度出货均价有所回升，但是成本端也有明显增加。3nm开始量产的情况下，毛利率环比略有回升，但仍维持在相对低位；
3. 晶圆结构端：开启3nm。苹果新机发布带动公司3nm的量产，公司本季度7nm以下的收入占比也提升至59%。手机芯片和人工智能芯片，都有望向更高节点转移。随着下游客户的拉货，本季度美国地区收入占比又回升至近7成。
4. 台积电业绩指引：2023年第四季度预期收入188-196亿美元（市场预期182亿美元）和毛利率51.5-53.5%（市场预期52.4%）。收入端环比回升8.6%-13.3%，这主要是因为3nm的持续量产，带动收入规模的提升。毛利率端略有下滑，但符合市场预期，其中一部分主要是因为3nm量产带来更高的折旧摊销，对毛利率造成压力。
海豚君整体观点：
台积电的本次财报略好于市场预期。由于公司每月披露经营数据，因此收入端的表现已有预期。市场对本季报主要关注于公司的毛利率。虽然台积电本季度毛利率仍在54.3%的相对低位，但好于市场预期。这是由于本季度3nm开始量产，带动公司产品均价提升。
公司给出了下季度指引：四季度预期实现收入188-196亿美元（环比回升8.6%-13.3%），毛利率51.5-53.5%（环比下降0.8-2.8pct）。随着下季度3nm的继续量产，公司收入规模有望继续提升。而毛利率在折旧摊销的影响下，会承受一定压力。
虽然公司本次财报略好于市场预期，但基本符合海豚君此前的预期。海豚君在二季度点评中推测“台积电Q3和Q4的季度收入分别在170亿美元和190亿美元，而当前二季度的收入将成为年内的最低点”。
海豚君认为随着3nm的量产和消费电子市场的触底回暖，台积电已经度过了“业绩底”。好于市场预期的业绩，短期内对股价起到支撑作用。但进一步打开上涨空间，仍需要手机市场或AI需求带来更多超预期的表现。
以下是详细分析：
一、收入端：已过底部
台积电在2023年第三季度实现营收172.8亿美元，位于业绩指引区间中枢（167-175亿美元）。本季度收入环比增加10.2%，主要得益于3nm的量产，带动公司晶圆出货均价提升。
台积电的季度收入，由于每月经营指标的公布，市场预期已经充分。而本季度台积电收入开始回升，增长来自于出货量还是价格？
海豚君从量和价的维度，来观察台积电三季度收入增长的主要推动力：
1）量的维度：2023Q3台积电的晶圆出货量2902千片，环比下滑0.5%，环比继续下滑。本季度出货量并没有增长表现。结合资本支出情况，台积电本季度的资本开支71亿美元，在整体需求偏弱的情况下，季度的资本开支继续减少。公司对2023年的资本开支计划相对保守，下调至320亿美元。
2）价的维度：2023Q3台积电的单晶圆收入为（等效12寸片）5955美元/片，环比上升10.7%。台积电晶圆出货价格明显提升，主要得益于3nm的量产。本季度公司7nm以下制程收入占比提升至59%，带动公司产品均价提升。
正如海豚君在上季度财报点评《台积电：英伟达救场，AI 托起“周期”底》中提到，“二季度的收入将是年内最低点”。
结合台积电给出的下季度指引，四季度预期实现收入188-196亿美元（环比回升8.6%-13.3%），毛利率51.5-53.5%（环比下降0.8-2.8pct）。随着苹果新机发布，3nm的量产开始提速，下季度在收入占比中也有望更加明显。
即使当前公司产品的出货量仍未见起色，但3nm对价格端的带动，直接带动了收入的提升。
二、毛利及毛利率：回升，但仍在相对低位
台积电在2023年第三季度实现毛利93.8亿美元，环比提升10.5%。毛利端的提升，主要来自于收入端的影响。
2023Q3台积电的毛利率54.3%，环比提升0.2pct。虽然毛利率好于市场预期的53%，但较此前60%以上的情况有明显的回落。
2023Q3台积电毛利环比提升10.5%，其中收入的维度带来的影响是+10.2%，毛利率的维度带来贡献+0.3%。
市场对台积电最为关心的两项数据便是收入和毛利率。由于每月经营数据的公布，季度收入基本已被市场预期。而毛利率则是本次季报中，市场关注的焦点之一。海豚君将分析本季度毛利率提升的主要驱动力：“毛利=单晶圆收入-固定成本-可变成本”。
1）单片晶圆收入（等效12寸）：2023Q3台积电单晶圆收入约5955美元/片，环比增加577美元/片，主要受3nm开始量产，带来均价的结构性提升；
2）固定成本（折旧摊销）：2023Q3台积电平均固定成本约1604美元/片，环比增加218美元/片。3nm的量产带动折旧摊销的提升，进而增加了公司的单位固定成本；
3）可变成本（其他制造费用）：2023Q3台积电平均可变成本约1120美元/片，环比增加38美元/片。单片可变成本的增加主要是制造端成本提升所致；
综合以上拆分，2023Q3台积电单片毛利3231美元/片，环比增加321美元。单片毛利出现明显回升，其中单位价格虽然提升有577美元，单位成本更是增加了256美元。
虽然3nm的量产能带动公司出货均价提升，对毛利率有正向作用。但同时，成本端的增加也压制了毛利率。而结合公司下季度的指引51.5-53.5%来看，台积电在下季度毛利率可能继续保持低位。海豚君认为3nm的量产将持续对公司毛利率产生压力，短期内较难回到60%以上的水位。
三、晶圆结构端：开启3nm
3.1 晶圆收入占比（按应用类型）
智能手机和HPC是台积电最大的收入来源，两者合计占比仍有81%，是公司下游的收入最大来源。
下游细分应用看，智能手机业务的份额回升至42%，这里有苹果新机发布的季节性带动，另外3nm的量产也带动营收增长。高性能计算本季度相对平稳，维持在40%左右的份额。
海豚君认为随着3nm制程的量产，苹果手机芯片的制程将从5nm逐渐转向3nm。而高性能计算有望开始填充5nm的部分产能，手机和高性能计算业务的收入都有望继续增长。
3.2 晶圆收入占比（按制程节点）
本季度7nm以下的收入占比继续提升至近6成，台积电的先进制程收入仍是公司最大的收入来源。具体来看，本季度3nm开始量产，收入占比达到6%。而5nm收入占比也再次提升，继续向更先进制程工艺转移。
海豚君认为从公司给的下季度指引看，2023Q4公司业绩仍将受益于苹果新机的拉货。从历史来看，3nm产能有望继续爬升至两位数以上。公司的收入结构将进一步转向7nm以下的制程节点。
3.3 晶圆收入占比（按地区）
从各地区收入来看，北美地区仍是台积电最大的收入来源。这是由于北美地区有苹果、高通、英伟达、AMD等大客户，使得台积电和美国之间有很强的商业绑定关系。本次财报中，北美地区的收入占比继续回升，这主要是因为苹果新机发布，在本季度新增了订单。
除北美以外，中国地区和亚太地区是其余的两大收入来源，本季度占比分别为8%和12%，其中中国地区的客户占比出现一定的回落。
结合各公司和产业链情况，海豚君认为随着苹果新机发布和安卓产业链库存的去化，公司手机客户的订单有望回暖，并开始转向3nm的新节点。而英伟达等客户的AI也有望逐渐从7nm转向5nm，填充5nm的产能。公司客户的订单，整体有望向更高节点转移。
长期看，拥有众多大客户的北美地区，构成公司近7成的收入，是公司重中之重。
本文来自微信公众号：海豚投研（ID：haituntouyan），作者：海豚君
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