股价年内涨超220%：扒一扒英伟达的逆天财报
作为人工智能（AI）大时代最赚钱的公司，英伟达本季度交出了一份惊为天人的成绩单——
二季度营收135亿美元，创季度新高且同比增长超100%。公司预期三季度该数字将达到160亿美元。
事实上，5月时的英伟达业绩指引就已经引爆了市场，而本季度的实际数据更是超出了预期和指引，盈利能力创历史新高，一方面是高毛利的数据中心业务占比提升、高性能芯片在出货量中占比提升；另一方面是收入快速增长带来的费用率快速下降。
2022年11月，ChatGPT上线了，这就是一个所谓的“Aha Moment”（顿悟时刻）。谷歌、亚马逊、微软云等主要云提供商都在采用英伟达的H100 GPU（图形处理器）来加速生成AI模型，用英伟达创始人黄仁勋的话来说，“采用生成式AI的竞赛已经打响。”
更可怕的是，放眼望去，英伟达目前在市场上根本没有竞争对手。
目前的关键问题在于，短期大涨之后，如何权衡英伟达的强盈利能力和估值？在GPU供不应求的背景下，英伟达后续供给能否加速、产品创新如何演进？面对态度强硬的美联储，宏观环境又将给英伟达和广大科技股群体带来何种冲击？
｜来自英伟达
英伟达盈利创历史新高
早在今年6月的文章中（见《黄仁勋和他的“万亿市值帝国”英伟达》），笔者就介绍了被誉为“图形界的乔布斯”的黄仁勋。当时，英伟达的市值刚刚超过1万亿美元，而今已逼近1.2万亿美元。
由于ChatGPT走火，英伟达作为AI算力背后的基石，成为最炙手可热的明星。很多人可能会问，GPU和CPU的差别是什么？简单来说，GPU和CPU的最大区别在于内核数量的不同，GPU由数百个较小的内核组成，通常的CPU可能也就是4～16个内核而已，CPU擅长数学运算等复杂操作，GPU擅长对大量数据进行简单操作，即一个是复杂的劳动，一个是大量并行的工作。因为动画的生成和视频的处理需要大量的并行计算，所以GPU更加适合。
英伟达的显卡是独立于CPU的，所以也叫做独立显卡，而“CPU巨头”英特尔（Intel）做的也是显卡，但是被集成进了CPU，叫做集成显卡。
英伟达第二季度财报的关键要点包括：强劲的财报超出分析师预期，预计第三季度收入高于分析师预期。
具体而言，公司营收总收入为135亿美元，较去年同期上涨101%；毛利率为70.1%，较去年同期上升26.6个百分点；营业支出为26.6亿美元，较去年同期上涨10%；净利润为61.8亿美元，较去年同期上涨843%；每股营收（EPS）初步盈余为2.48，较去年同期上涨854%；运营现金流剩余量为63亿美元，较去年同期大升399%。其自由现金流量为60亿美元，较去年同期上涨128%。这可能也是为何英伟达在股价颇高之际，仍宣布将回购250亿美元股票的原因。
英伟达还在财报会议上宣布了一些新产品和合作伙伴关系，其中包括推出新的Grace CPU和Hopper GPU，以及与Microsoft合作将AI引入云服务；它下一代HBM3e内存版本的AI芯片GH200预计将于2024年中期上市。
而竞争对手如AMD的AI相关产品最早要于第四季度上市，目前行业并未看到能与英伟达竞争的产品。这一切都受到投资者的追捧，他们预计英伟达将继续受益于对AI和游戏芯片不断增长的需求。
库存是限制英伟达营收和AI产业发展的重要因素。此次公司表示，会缩短周期时间，并和合作伙伴增加产能，在未来几个月的产能会有所增加。在上游供应中，台积电的CoWoS产能是限制英伟达的一大因素，HBM的供应也相对紧缺。目前，台积电正大力扩大CoWoS产能。
《金融时报》近期报道称，三位接近英伟达的人士透露，英伟达正计划将顶级 H100 AI处理器的产量至少提高两倍，将2024年预计出货量控制在150万至200万颗之间。第二季度财报电话会议上，黄仁勋也表示，库存比上一季度增加了 53%，希望能满足并确保对数据中心芯片的长期需求。
数据中心吸金超百亿美元
英伟达业绩的亮眼表现，主要受益于市场对先进且功能强大的AI和机器学习芯片需求激增。从微软、亚马逊等美国科技巨头，到阿里巴巴、腾讯等中国科技巨头，全球科技行业正争相采购英伟达芯片，以提升自己的数据中心实力，从而加速自身AI服务的发展并获得优异业绩。
就像新的一波淘金热，英伟达就是初期唯一的供应商，正在尽可能地利用其垄断地位牟利，因为它也知道竞争对手将在未来几年拼命赶超。
短短几个月内，英伟达第二季度的数据中心销售额就达到了103亿美元，是三个月前销售额的两倍有余！
我们再回过头来具体来看看英伟达的业务板块，主要包括以下几个方面：
1. 数据中心（Data Center）：这正是当下最热的业务板块。英伟达提供用于数据中心的高性能计算解决方案，他们的GPU被广泛应用于加速数据中心的AI、深度学习、科学计算和大规模数据处理等工作负载。
2. 游戏平台（Gaming Platform）：英伟达在设计、开发和销售高性能的GPU，用于游戏主机、个人电脑和游戏笔记本电脑等设备。
3. AI：英伟达的GPU被广泛用于加速深度学习和机器学习任务。英伟达还提供用于训练和推理的AI软件工具和开发平台。
4. 自动驾驶汽车（Automotive）：英伟达通过提供自动驾驶计算平台，帮助汽车制造商实现自动驾驶技术。他们的计算平台包括GPU、软件和传感器等。
5. 专业可视化（Professional Visualization）：英伟达的GPU技术也广泛应用于专业可视化领域，如电影制作、设计等，其产品用于实现高质量的图形渲染和模拟。
此次，英伟达最赚钱的数据中心部门的营收为创纪录的103.2亿美元，较去年同期上涨171%。尽管AI是当前的焦点，但英伟达的业绩表现也得益于其它市场的复苏。用于游戏主机和其他设备的芯片销量获得了一年多以来的首次正增长，且增幅超过预期；为汽车行业提供芯片的小型部门也在稳步发展。
具体而言，游戏部门二季度营收收入为24.9亿美元，较去年同期上升22%。经历了一整年的疲软，英伟达宣布推出适用于游戏的NVIDIA Avatar Cloud Engine（ACE），通过AI为非玩家角色加入智能；专业可视化（即和元宇宙相关）的营收收入为3.79亿美元，同比下跌24%。
英伟达与Pixar、AdoBe、Apple和Autodesk联合组建OpenUSD联盟，推广场景图像的标准化和开发；汽车行业的营收为2.53亿，同比上涨15%。他们会与联发科合作，为全球OEM厂商开发主流汽车晶片系统。
｜来自英伟达
华尔街继续提升目标价
英伟达仍是纳斯达克表现最强劲的股票，年初至今上涨近220%，而排名第二的Meta为114%左右。
业绩公布前，华尔街已经提高了对英伟达的预期，但在看到业绩大幅超预期后，一波波证券公司立即提高了目标价格。
摩根大通、富国银行、Evercore ISI和TD Cowen近日将英伟达目标价提高至600美元，而Bernstein更是从475美元大幅提高至675美元。超过50家追踪英伟达的证券公司设定的平均目标价，如今已从业绩发布前的515美元上调至580美元，几乎是三个月前的300美元的两倍！
这意味着，即便今日股价已创新高，但英伟达仍有超过15.5%的潜在上行空间，而最看涨的机构预计该公司业绩在未来12个月涨幅可能超过一倍。
从投资行业的观点来看，例如煜德投资的美股研究员杜宛忻宜一路以来都看好AI和英伟达的前景，她对笔者提及，短期涨幅过高可能会出现获利了结的压力，但英伟达的GAAP估值接近50倍，non-GAAP估值为45倍，中期而言估值并不算过贵，而且历史上出现过更高的估值。
她对此称，有一种比较粗暴但可提供参考的四季度指引预测思路：假设A100不再出货，原本属于A100的CoWos产能全部分给H100，对应50～60万片H100，2万美元一片，对应100～120亿美元的收入，原本预期的10万片左右A100出货量大致切换为10～15万片L40S，对应10～15亿美元收入，总计至少110～135亿美元芯片收入，加20亿左右网络设备，总计130～150亿美元左右数据中心业务收入，那么2023年数据中心业务400亿美元左右。
因此，2023年数据中心业务业绩有持续超预期空间，主要受制于供给限制，进入2024年则需考虑需求因素，主要的两个跟踪点包括：
杀手级应用的推出节奏；
各大云厂商对2024年资本开支的指引和判断。
2023年全球云计算资本开支1700亿，400亿数据中心业务收入占比24%左右；假设2024年全球云计算资本开支较去年同比上涨20%，数据中心业务占比30%，对应600亿左右收入。
基于此，机构上调23/24年净利润预测至250亿美元/340亿美元，对应400亿美元/600亿美元数据中心业务收入，目前市值对应同期的47倍和34倍。
杜宛忻宜认为，英伟达数据中心业务2021年突破100亿收入体量，此后3～4年CAGR （年化复合增长率）50%，市占率95%以上，毛利率70%以上，如此大的体量下高速增长、保持高毛利、垄断竞争地位。
历史上出现过这样的增长指标的公司普遍都是网络效应和规模效应极强的互联网商业模式。因此事实上英伟达并不是一个硬件公司，其贩卖的是一个系统、生态。
传奇投资人Druckenmiller再度力挺AI，“如果我在AI上的判断正确，我可以再持有英伟达两到三年，甚至更长的时间。”
英伟达股票有哪些风险？
市场显然相信英伟达能保持良好的发展势头，但也应警惕未来几个季度可能出现的不利因素。
首先，它的表现最终将取决于其向市场供货的速度。强劲的数据表明目前这还不是问题，英伟达正在解决供应链问题，但考虑到媒体报道称英伟达可能计划在2024年将其备受欢迎的AI芯片产量提高三倍甚至四倍，这仍然是一个潜在风险。
其次，可能目前最大的威胁是中美之间的紧张关系。英伟达和其他美国芯片制造商被禁止向中国公司出口最先进的芯片。然而，该行业已经利用了一些漏洞，例如向中国出售先进但非顶级的芯片。英伟达表示，该公司相信目前的限制措施正在产生预期效果，预计近期不会遭受重大的财务打击。
第三，对AI芯片的旺盛需求最终会受到某种形式的现实检验。几乎每家科技相关的企业似乎都在大力投资于AI领域，而英伟达几乎攫取了所有用于重要硬件的资金。然而，如果企业无法从AI投资中获得回报，或者如果企业发现更难将他们自己的AI应用变现，支出就会放缓，我们可能会看到一轮洗牌。
虽然这在短期内不太可能出现，但在未来几年可能会成为一种威胁，因为届时科技公司将面临越来越大的压力，需要证明他们的巨额投资是合理的，并且要证明AI可以为他们提供服务，而不仅仅是英伟达。
最后，英伟达的估值如上所述并不能算夸张，英伟达在取得了相当大的领先优势后，已经获得了相对于竞争对手的巨大溢价。但这一优势何时缩小将取决于其他芯片制造商的追赶速度。
本文来自微信公众号：秦朔朋友圈 （ID：qspyq2015），作者：Irene Zhou
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