并购黄金时代
本文来自微信公众号：经观书评 （ID：jingguanshuping），作者：陈嘉禾（九圜青泉科技首席投资官），头图来自：视觉中国
一、充满传奇的企业并购
在证券公司的各个部门中，投资银行部是一个特殊的部门。这个部门的主要工作，是帮助企业家进行上市、并购、资本重组、债券融资，等等。在投资银行部工作的人，哪怕只是刚走出校门一两年，都可以与身家亿万的企业家在一个桌子上商量事，这份工作因而让许多人无比向往。
在投资银行部中，有许多不同的业务分支，包括企业首发上市（IPO）、债券融资、财务顾问……最充满传奇色彩的，可能就要算并购业务。在并购业务中，投资银行家有无数的发挥空间，可以将企业以任意方式进行重新分割、组合、重整等等，一切的工作只有一个目的：价值最大化。
在中国汉字中，“赚钱”的“赚”字，就是一个包含了企业并购哲学的字。把“赚”字拆开，我们会得到两个字：贝兼。拓展其意思，指的就是把金钱（贝）进行兼并。看看，这和今天的企业并购产生价值，是何等神似？
不过，也并不是所有的并购都会产生价值。糟糕的企业并购，不但不会产生商业价值，反而会摧毁参与其中的各方。在我的职业生涯早期，我曾经在证券公司的并购部工作过两年，亲身切实感受到了并购工作的不易：它不像IPO业务，只要做成就万事大吉，而是充满了智慧、学问、经验、技巧、甚至是运气。
二、并购的江湖
那么，企业并购究竟如何才能创造价值？成功的企业并购有哪些特点，失败的企业并购又有哪些经验教训？王巍先生所著的《并购的江湖》可以让我们对并购的世界一窥究竟。
《并购的江湖》王巍 /著
中译出版社2023年5月
与普通的商业教科书不同，《并购的江湖》是一本充满了实践经验的书，而这一切源于作者王巍先生复杂而真实的并购从业经历。
王巍是中国并购行业的先驱者，早在1992年就从美国取得博士学位回国，参与了国内最早的一批证券、基金、信托公司的创建，推动了一系列企业并购交易，积累了丰富的并购行业经验。王先生还创办了中国并购公会等一系列并购机构。
有鉴于王巍先生极其充分的并购行业实际操作经验，这本《并购的江湖》在我看来尤其充满可读性。它不是枯燥的商业逻辑堆砌，而是充满了一个个生动的并购案例，值得读者反复玩味。
三、成功的并购：一加一是如何大于二的
从成功或者失败的角度，我们可以简单地把企业并购分为两类：成功的并购与失败的并购。对于成功的并购来说，并购企业会取得“一加一大于二”的优秀结果。那么，这种成功并购是如何创造商业价值的呢？
产生“一加一大于二”效应、成功创造了商业价值的企业并购，主要来自几个商业规律，主要包括：产业整合、协同效应、管理层整合、股权增值。
先说产业整合，对于优秀的商业并购来说，产业整合往往是最容易产生商业增值的部分。比如，一家造纸企业并购了行业内另一家规模较大的造纸企业，容易产生比较明显的规模效应；发电企业并购了上游的煤炭企业，容易抹平行业的周期波动。
再说协同效应，当两家公司被巧妙地拼在一起时，互相之间所产生的业务协同，会产生奇妙的化学作用。比如，中国平安在并购了深发展银行以后，两家公司就自己的客户资源、金融资源进行了协同，成为金融行业并购产生协同效应的典范。
管理层整合则是一种并购中必须遇到、但是不容易产生价值的事情。究其原因，在于大多数管理团队往往不容易接纳别的团队。不过，如果两家公司的管理团队能在并购前彼此接触，在并购后彼此接纳，往往能创造一个管理团队难以独立创造的价值。
在这方面，沃伦·巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司所进行的并购最为著名。这些被并购的公司往往由原来的管理团队继续管理，但是会得到来自伯克希尔公司的指导：两者往往能够相得益彰。
最后，成功的并购带来的价值增长，还来自资本市场的肯定。当一笔并购交易成功的说服了资本市场时，资本市场往往会愿意给出股权估值溢价。这时候，并购后的新公司就更容易产生股权价值，更容易利用资本市场的融资渠道为自己服务。
对于成功的、创造价值的并购，王巍先生用了四个词进行评价：用得上、买得起、收得到、管得住，指的是并购的标的企业要对收购企业来说有用、收购企业要能出的起钱（不至于对自己的财务安全产生过大的负面影响）、出了钱以后要能完成并购（而不被一些非财务的因素干扰）、收购来了以后要能管得好。这四个词十二个字，非常生动地反映了创造价值的企业并购所必须的要素。
四、糟糕的并购如何产生
如果说成功的并购往往来自相似的因素，比如审慎的商业思考、通过充分衡量的商业对方、充满技巧和双赢态度的并购交易设计，那么失败的并购则往往各有各的不同。
失败的并购至少会来自以下一些因素：并购前对商业整合预期过高；对并购可能产生的协同效应预期过高；追逐资本市场的热点、导致花大价钱并购了和本身企业难以融合的并购标的；并购遭到了来自社会需求、民族情结等非商业方面的反对；并购过分追求国际化、过分追求财务回报，等等。
对于企业来说，在进行并购之前，一定要保持头脑冷静。不仅需要自己仔细调研并购对象的实际情况、仔细分析并购的成败概率，重要的是最好聘请专业的投资银行并购团队，对并购交易的目标、细节设计、并购之后的整合，进行全方位的评估。
唯有料事于先，方能多胜少败。
五、历史上的并购案例
其实，不光今天的商业社会中有并购，在历史上我们也经常看到政治、军事之间的并购。这些并购有的非常成功，有的则非常失败。这里，就先让我们来看一个失败的案子。
在三国时代，位于荆州的刘表集团对刘备军事集团的并购，就非常失败。根据《九州春秋》记载，在刘备投靠刘表并被收留以后，曹操准备远征塞外的少数民族乌桓。这时候，曹操手下的将军都担心，刘表趁此机会派遣刘备来攻打。
但是，曹操的大谋士郭嘉却说出了这样一番言论：“刘表坐谈客耳，自知才不足以御备，重用之则恐不能制，轻之则备不为用。虽违国远征，无忧矣。”
这段话翻译成今天并购市场里的白话文，意思就是“刘表自己水平不行，并购了刘备以后，知道没法完全吃下刘备的势力，因此重用刘备则担心刘备一旦有权就尾大不掉、控制不住，轻用刘备则刘备自己也憋屈，不肯出力。因此，我们即使把全部军队都派去打乌桓，也不用担心刘表派刘备来攻击。”
曹操听后，信任郭嘉所说，“遂征之”。后来，果然刘表没有派刘备出击。而在之后曹军进攻荆州的作战中，刘备军事集团也对挽救刘表政权的覆亡出力甚微。很明显，刘表对刘备的兼并，是一次“失败的并购”。
但是，与刘表集团并购刘备集团不同，刘备集团对一些小型军事集团的并购，则大多成功。后来蜀汉五虎将中的马超、黄忠、赵云，都是刘备从各地并购来的小军事集团。由此可见，成功并购的关键因素，与参与其中的政治领袖（企业家）息息相关。
六、没有硝烟的并购：巴菲特的并购艺术
在企业并购领域，巴菲特执掌的伯克希尔·哈撒韦公司，绝对是非常另类的存在。这种另类集中体现在一个方面：巴菲特的并购绝少有硝烟。
对于熟悉“宝万之争”（宝能集团对万科的并购尝试）等并购案例的投资者来说，商业并购中充满硝烟是再常见不过的事情。并购各方为了自己的商业利益，通过各种合法、甚至有些是非法的手段进行博弈，让企业并购充满了惊心动魄的故事。
但是，在巴菲特的并购逻辑中，“硝烟”却是完全被排除在外的。在绝大多数巴菲特的并购中，并购之后不更换管理层，不干涉公司运营，甚至有时候连董事都不派。按照巴菲特自己的说法，这叫“当我娶了一位女士以后，她仍然以女儿的身份与父母住在一起（而不是和我这位丈夫住在一起）。”
在2022年到2023年巴菲特收购日本五大商社的案例中，巴菲特甚至给五大商社的管理层都写了一封信，信中表示，“如果我得不到你们的同意，我就不会买超过9.9%的股份（因此不会对公司运营产生影响）。而即使你们同意我收购，收购完成以后我也不会干涉你们的运营。”
巴菲特这种“极度温柔”的收购方式，看似与我们常见的商业并购格格不入。但是，这种并购方式却把对企业最了解的人以最好的方式留在企业中，保持了企业的高效运作。只要在收购前仔细审查，确认企业值得收购、企业家值得信赖，这种收购方式就少有缺憾。
同时，对于那些希望引入战略投资者、但是不希望丧失管理权的企业家来说，每当他们想向外伸出橄榄枝时，他们脑海里冒出来的第一个词就是“巴菲特”。这种“没有硝烟的声誉”，让巴菲特赢得了企业家们的爱戴。这正如《孙子兵法》所云：“道者，令民与上同意也。故可以与之死，可以与之生，而不畏危。”
七、推动中国企业并购进入黄金时代的三个因素
站在2023年展望未来，我们会发现，中国的企业并购正在进入一个黄金时代。这个黄金时代背后的原因有很多，且让我一一道来。
首先最重要的原因，是经历了改革开放以后40多年的高速发展，中国各个产业链已经基本成型，完成了从0到1、乃至从0到10的步骤。
在改革开放的早期，并没有多少企业可以并购，从0开始创立一家企业是绝大多数企业家的必经之路。但是，在各行各业都已经满满当当的今天，企业并购的舞台正变得越来越宽广。
其次，今天的企业家相比改革开放初期的企业家，在企业并购领域也变得更有经验。对于早期企业家来说，如何建立、运营一家企业是最重要的事情，而当这部分经验尚且缺失时，并购的技巧就无从谈起。
但是，当中国的企业家越来越成熟以后，并购交易的达成也就越来越容易。而对于经验丰富、聪明的企业家来说，他们也会敏锐地意识到，一次成功的并购带来的商业价值增长，甚至会比多年努力经营企业带来的回报更多。
第三，中国的民营经济在整体经济中的重要性越来越大。同时，随着消费经济的快速增长，中国的经济正在变得更加复杂、更加有生命力、更加充满了商业氛围。在这种商业趋势发展之下，企业并购会越来越大行其道。
相信在不远的将来，随着中国经济的逐渐发展与成熟，成功的并购会为越来越多的企业带来价值。而在这些生动繁杂、充满细节与艺术的商业并购中，专业而明智的企业并购技巧会得到越来越多企业的欢迎。
本文来自微信公众号：经观书评 （ID：jingguanshuping），作者：陈嘉禾（九圜青泉科技首席投资官）
相关推荐
独角兽黄金时代结束？下一波Uber、WeWork何时到来？
BAT为代表的CVC进入黄金时代，会成为传统VC的灾难吗
FAANG的黄金时代，再见？
海松资本陈立光：当下是中国硬核科技创业的黄金时代
在线教育创业，告别黄金时代
芯片产业真的到了“黄金时代”吗？
年轻化的BAT，打开下一个黄金时代
中国芯片工程师，迎来了黄金时代？
报告：2019年数字广告份额占比首超50%，移动应用仍在黄金时代
未来三到五年，中国企业服务赛道将呈现黄金时代的基础
网址: 并购黄金时代 http://m.xishuta.com/newsview82858.html
