顺丰再战江湖：秒杀四通一达后，面临京东极兔夹击
编者按：本文来自微信公众号“大摩财经”（ID:damofinance），作者：大摩财经，36氪经授权发布。
业绩看似不错的四季报和年报发布后，股价却大幅下挫。这样的尴尬场面，出现在了物流龙头顺丰身上。
3月18日，顺丰控股（002352.SZ）发布2020年四季度及全年财报。虽然核心指标维持了增长态势，但资本市场却表现悲观。财报发布后，顺丰股价一路走跌，3月19日一度跌超9%，收跌6.52%，市值回落到3905亿港元。
放在行业内看，顺丰业绩在一众物流企业中算表现出色：与目前快递单量超顺丰一倍的中通快递相比，顺丰无论营收还是净利都有明显的优势地位——2020年，顺丰营收为中通快递的六倍，净利则多出近30亿人民币。
但是梳理顺丰过往几个季度的数据不难发现，顺丰正面临增长放缓的现实。同时，行业内愈演愈烈的价格战也在削弱顺丰的赚钱能力。
增长乏力与盈利能力削弱叠加出现，危险信号已释放。对市场而言，一个需要回答的关键问题是：这是短期挫折还是长期挑战？
双面承压
先来拆解顺丰最新财报中的关键信息点。
首先，增速在放缓。
受疫情防控影响，2020年线下活动受到限制，快递公司的履约能力因此受到极大考验，特殊情况下，履约能力强的公司得到了更多用户认可。正因如此，在2020年一季度，顺丰业务量实现了高达77.1%的增长，营收同比增长40.4%，在大盘大跌的背景下，以上成绩引人瞩目。
逆势增长的态势贯穿了整个2020年，财报显示：
——2020年，顺丰营收为1539.87亿元，同比增长37.25%；归属于上市公司股东的净利润为73.26亿元，同比增长26.39%。
——四季度营收443.93亿元，同比增长32.82%；归母净利润17.28亿元，同比增长16.37%。
顺丰件量过去四季度同比增速分别为77.1%、85.1%、64.8%和55.1%；过去四个季度的营收同比增速分别为40.4%、43.2%、33.5%和32.1%。细究数据可以看出，虽然增长在持续，但四季度增速已明显放缓。
更明显的表现是净利指标，2020年第二和第三季度，顺丰单季盈利增长均超过了50%，而第四季度的净利增速仅为16%。考虑到四季度为电商大促旺季，顺丰四季度净利增速不增反降的表现严重低于市场预期。
除了增速放缓外，顺丰整体的盈利空间也在被挤压。
年报披露，2020年顺丰速运物流业务件量为81.37亿票，上年同期为48.31亿票，同比大增68.46%。然而，虽然业务量涨了，但顺丰从每一票上能挣到的钱却降了。财报披露，2020年顺丰速运物流业务的票均收入为17.77元，上年同期为21.94元，同比下滑18.99%；毛利率从17.42%降至16.35%。
顺丰票均收入下滑与行业现状息息相关。当前，我国物流行业集中度并不高，根据2020年11月中国物流与采购联合会公布的数据，2020年综合50强物流企业的2019年物流业务收入合计为1.1万亿元， 按可比口径计算，同比增长15.6%，但占2019年中国物流业总收入10.3万亿元的比重仅为10.7%，与发达国家相比，我国物流行业格局仍然十分分散。与此同时，电商的快速发展也在加速物流行业发展。
在此背景下，行业玩家普遍选择了以价换量的策略，以求获得更高的市占率，持续扩大规模。过去几年，行业价格战愈演愈烈，国家邮政局数据显示，全年快递业务平均单价已经从2016年的12.71元，一路下跌至2020年的10.55元。
被大势裹挟的顺丰未能独善其身。2019年5月，顺丰以“特惠专配”切入中低端电商市场，并迅速获得了份额提升，成为业内首家营收破千亿的企业。发力下沉的策略仍在持续，2020年，顺丰经济快递营收同比增长64%至441.48亿元，占整体营收比重由2019年的23.99%提升至28.67%。
经济快递业务确实拉动了顺丰单量上涨，也导致票均收入下跌。如果单量能够持续高速增长，规模效应可以稀释以价换量对盈利造成的冲击，但顺丰四季度却给出了不达预期的增速，市场对于顺丰未来的增长可能性因而产生怀疑。
结合财报及业绩沟通会，顺丰对于四季度业绩不达预期的解释为：公司在四季度加大了对运力、场地设备等的投入，在关键资源方面做了前置布局，且资源价格比预期高，因此低端电商件的规模效应暂未显现，毛利相较三季度下降。短期来看，公司会有成本压力，需要经历爬坡阶段。
牺牲短期表现成就长期回报，顺丰的设想能实现吗？
输不起的下沉仗
虽然顺丰正大力拓展国际、同城急送等业务，并高举科技转型大旗，但从现时的营收占比来看，时效快递和经济快递仍是基本盘，其中，高利润的时效快递是造血机器，低利润的经济快递是上量关键，二者是决定顺丰未来一段时间价值几何的核心。
2020年，受疫情影响，顺丰时效件结束了2019年的低速增长态势，发展提速，全年实现营业收入663.6亿元，同比增长17.41%，高端消费件成为主要增量，占比提升至45%左右。
高端消费件之所以成为拉动顺丰2020年时效件增长增量，主要源于疫情下线上零售渗透率持续走高的大势，如前所述，特殊情况下，履约能力强的公司更易得到用户认可。某种程度上，顺丰这一业务的持续增长，与京东依靠物流获得2020年用户净增过亿的逻辑是相通的。
在高端业务领域，京东物流是顺丰必须重视的对手。
诞生于京东体系内的京东物流，背靠京东集团的强大资源，在仓储、配送、供应链管理上已经沉淀了诸多资源，据招股书披露，截至2020年9月30日，京东物流的仓储网络总共约为2000万平方米（包括自营和云仓，云仓指使用京东物流云仓技术、标准和品牌的第三方仓库），几乎覆盖全国所有区县，包括直接运营的800多个仓库以及由第三方仓库业主及经营者运营的超过1400个云仓。
截至目前，包括京津冀、长三角、成渝、长江中游、中原、中关平原等全国十余个城市群，京东物流“24小时达”城市平均覆盖率已近95%，尤其在长三角、京津冀等地区，“半日达”（即211限时达）覆盖率近90%，已成为标配。
值得注意的是，二者的竞争并不局限在时效件上，当前，京东正加大对外输出数智化社会供应链战略，无独有偶，顺丰也已经高举向科技企业转型的大旗，二者瞄准的都是B端市场，竞争不可避免。
相关迹象已经出现：在此次财报后业绩沟通会上，顺丰方面提到某一客户“曾经发现京东补货精准度很高”，但是在邀请顺丰完成全品类搭建后，发现顺丰“能够实现全渠道销售预测，能捕捉到双十一、618在不同渠道备货以及配送服务”。
可以预见，顺丰与京东物流的竞争将是全方位的，计划登陆资本市场的京东物流必须加大开放以达到更大规模，其将成为牵制顺丰时效件业务发展的主要外因。
目前，京东物流与顺丰的体量差距还比较大（招股书披露其2020年前9个月营收为495亿元），顺丰在时效件上的优势地位还比较明显，如果鄂州机场建成投产，顺丰的时效件业务将进一步打开。
短期来看，顺丰时效件业务的地位比较稳固。但在经济件业务上，顺丰面临着更大的不确定性。在中低端市场，四通一达受价格战拖累单票盈利大幅下滑且分化显著，但这并不意味着万事无忧，因为新入战局的极兔正剧烈的搅动市场。
在财报和业绩沟通会上，顺丰均提及了新玩家入局对自身造成的冲击。其表示，低价策略成为新玩家快速抢占市场的主要手段，冲击电商快递行业原有竞争格局，价格战愈发激烈。同时，极兔低价进入市场后，市场份额守不住，意味着单靠规模做市场的时代已经过去，“规模再大也守不住市场，这是我们战略角度看到非常深刻的教训。”
为了抢占物流发展红利期，以自营模式起家并壮大的顺丰在2020年下半年开始测试顺丰加盟网（简称丰网），这是继极兔、众邮之后2020年行业内出现的第三张网，在电商件市场下沉、二类电商、直播电商等新业态崛起的大背景下，通过加盟网争夺市场红利是必然之举，因此丰网的成败，将决定着顺丰经济件的想象空间。
整体来看，顺丰时效件的盘子比较稳固，经济件业务尚面临很大的竞争压力，一旦上量不达预期，将拖累盈利表现，影响市场信心。当前，丰网的实际运营表现尚不明晰，在阶段性成果显现之前，市场对顺丰的价值判断仍将摇摆犹疑。
要重建市场信心，顺丰必须打赢下沉这一仗。
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