投资者没信心、老股东没耐心，喜马拉雅上市前夜
图片来源@视觉中国
文｜连线Insight，作者｜王慧莹 ，编辑｜周晓奇
喜马拉雅的上市路再遇坎坷。
据新浪财经报道，中国音频分享平台喜马拉雅推迟了原定在香港进行首次公开募股(IPO)的计划，该公司现在已决定，最早也要推迟到9月份。知情人士表示，喜马拉雅公司因考虑寻求不到1亿美元的资金，最终做出了推迟上市的决定。
这距离喜马拉雅宣布第三次冲击IPO，仅过去三个月。
此前，新浪财经报道，喜马拉雅正在寻求IPO基石投资者，如果进展顺利，可能考虑6月30日左右开始接受机构投资者认购。
事实上，从去年开始，喜马拉雅一直在冲击上市。2021年4月，喜马拉雅在美股冲击上市失败后，转而在9月冲刺港股上市，但结果也以失败告终。
一波三折的上市路背后，是喜马拉雅十年来的经营困境。
即便是中国最大的音频平台，喜马拉雅仍逃不过亏损的魔咒。更重要的是，直到今天，在各类内容形态中，音频行业渗透率仍旧最低，排在视频、短视频、网文阅读之后，音频平台想要盈利更是难上加难。
十年的音频之战，没能打出可规模化盈利的商业模式，曾经支持喜马拉雅的老股东也失去了耐心。根据金融时报报道，有知情人士称，尽管“市场环境不合标准”，但喜马拉雅暂停IPO，部分原因是该公司的一些私人股东要求退出。
摆在喜马拉雅面前的问题是，老股东失去耐心、喜马拉雅持续被减持、能否上市依然是未知数……喜马拉雅要如何重新证明自己？
01、投资者为何对喜马拉雅没信心？
没有哪家公司的上市之路像喜马拉雅这么坎坷。
三次冲刺上市，三次遭遇不顺，喜马拉雅困在了等待上市的日子里。
早在去年5月份，喜马拉雅就向美国SEC递交上市申请，彼时，高盛、摩根士丹利、美银和中金公司担任保荐人，后因国际局势和监管政策影响而搁浅。
赴美上市按下暂停键后，喜马拉雅转而选择了港股。2021年9月，在香港注册公司不到一个月时间后，喜马拉雅向港交所递交了招股书，但迟迟未有新进展。直到今年3月，届满6个月的招股书因审计数字过期而失效。
不到一个月，喜马拉雅更新了招股书，第三次拟在港股主板上市，由中金公司、高盛和摩根士丹利担任联席保荐人。
正当外界觉得好事将近时，喜马拉雅的上市梦再次出现危机。
近期，据金融时报报道，喜马拉雅已经暂停赴港IPO。暂停上市是因为监管之下，投资者普遍信心不足。此前喜马拉雅曾试图融资5000万至1亿美元，但遭到了投资者的拒绝，与此同时一些私人股东选择退出。
放眼整个香港IPO市场，受通货膨胀和地缘政治影响，正遭遇着十年来最大的波动。香港交易所2022年一季度业绩报告显示，2022年一季度在港交所新上市的公司共有17家，募资金额合共149亿元，较2021年第一季度下跌89%。
资本市场的波动，意味着喜马拉雅现在冲击港股，和当初冲击美股一样困难。
除了大环境影响之外，投资者对喜马拉雅也缺失信心。作为音频内容平台，喜马拉雅深陷营收增速放缓和盈利遥遥无期的难题中。喜马拉雅联合创始人兼联席CEO余建军本人也曾表示，“没有制定任何盈利时间表”。
据招股书披露，2018年至2021年，喜马拉雅营收从14.81亿元增长至58.57亿元。但营收增长的背后却是增速放缓。2019年至2021年，公司营收同比增长分别为82.2%、51.1%和43.7%，放缓趋势显而易见。
与此同时，喜马拉雅还陷入连年亏损的境地。2018年至2021年的净亏损分别达到了7.56亿元、7.48亿元、5.39亿元和7.59亿元。从数据上看，亏损额度依然很高，公司距离盈利遥遥无期。
如果将这样的亏损问题类比长视频平台，就不难理解了。作为内容平台，无外乎是内容成本支出高于业务收入，这其中包括版权费、分成费、营销费等。
一边要留住内容创作者，一边要留住用户，版权投入和分成比例缺一不可。2021年，喜马拉雅给内容创作者的分成16亿，营收占比为27.3%，另有版权许可费占比5.7%。
对内容方面的投入确实给喜马拉雅带来了用户的增长。喜马拉雅的MAU从2020年的2.15亿，增长至2021年的2.68亿，同比增长24.4%。
但为了扩大用户规模，并提高用户粘性，喜马拉雅的营销成本也不低。2020年公司营销费用达到16.8亿元，同比增长28.6%；2021年上半年，营销费用更是增加95%，至12.3亿元。
事实上，喜马拉雅的用户焦虑并不是秘密。早在2018年，喜马拉雅副总裁张永昶接受36氪专访时就表露过行业困境。“整体月活用户大约在2亿左右，喜马拉雅在1.5亿，就算我们是100%，它还是不够大。”
这也是整体音频行业的困境。作为行业龙头，困在上市日子里的喜马拉雅，故事也不再性感。
02、持续被减持，老股东失去耐心？
创业10年、融资9轮、估值300亿元，这些都曾是喜马拉雅的标签。
作为国内领先的在线移动音频分享平台，喜马拉雅最新估值为200亿元，去年4月，喜马拉雅还获得了9亿美元的融资。投资阵容云集腾讯、阅文、百度、小米、好未来及索尼音乐等知名企业。
只可惜，现在喜马拉雅的境遇变为股东失去耐心、持续被减持、上市遇阻。
故事的转折点要追溯到2019年。彼时，喜马拉雅迎来了大规模投资人撤离，包括小米副总裁洪峰在内的12名董事悉数退场，只剩余建军一人。要知道，那时候喜马拉雅已经一年没有对外宣布投资，投资人的撤退无疑让其在资本市场大受打击。
四个月后，证大集团前董事长戴志康因涉嫌非法吸收公众存款事件被捕，随后喜马拉雅对外发布声明，证大公司等4家公司与喜马拉雅已无股权关系。就此，喜马拉雅失去了这个“贵人”。
之所以称为“贵人”，是因为戴志康在初期力排众议，前后投资了喜马拉雅3000万元。也正是因为这笔资金，喜马拉雅才能在音频市场站稳脚跟。
只可惜，随着自身业绩不佳、外部投资环境变动，喜马拉雅逐渐失去了老股东的支持。
据招股书显示，喜马拉雅在2019年3月和21个主体签订了减资协议，并回购老股东在喜马拉雅持有的全部注册资本。这其中，包括小米旗下天津金星、好未来旗下欣欣相融、上海证大关联企业上海翔馨、喜马吉泰等。
事实上，看到目前喜马拉雅的现状，股东减持、失去耐心似乎也是在情理之中。毕竟，老股东们等不起了。
起初，喜马拉雅被看作是音频行业商业化成功的典范，尤其是在知识付费的黄金时代。喜马拉雅是早期“知识付费启蒙引动”的阵地，知识付费也成就了其高速增长。2018年Q1，以知识付费为主要变现模式的App中，喜马拉雅以月活7552.9万人排在首位。
但随着这股知识潮流的散去，喜马拉雅也逐渐哑火。如今，对于喜马拉雅商业价值的判断，可以在其最主要的变现模式——付费订阅业务上一探究竟。
招股书显示，付费订阅业务是喜马拉雅总收入的最大组成部分，包括会员订阅及付费点播收听服务。2019年、2020年及2021年分别占收入的47.2%、49.2%及51.1%。
付费订阅业务占营收比重增大的同时，喜马拉雅的付费用户及付费率均逐年递增。2021年，喜马拉雅付费会员数量1440万，同比增长52%，移动端会员付费率提高至12.4%。
喜马拉雅移动端平均月活跃付费用户及用户付费率，图源喜马拉雅招股书
但喜马拉雅付费会员人数的大幅增长是靠低价促销换来的。
喜马拉雅招股书提到，与2019年相比，2020年及2021年会员订阅服务的每月平均每个付费用户收入减少，是由于平台加大推广活动及联合会员计划力度导致。
举例来说，去年蜻蜓FM推出会员“购1享8”的活动，喜马拉雅也随之推出“买1得13”，并延续到今年。具体而言，用户花218元就能同时获得包括喜马拉雅、爱奇艺、优酷、百度文库、网易严选、百度网盘等在内的13项会员服务，含7张年卡、3张月卡和1张季卡。
这也无疑暴露了喜马拉雅内容付费增长的难题。本质上，国内用户对内容付费的接受度还不够高，即便拥有大量用户，变现也不是件容易的事。
艾媒咨询在行业报告中指出，在2021年上半年中国在线音频用户未来付费意愿调查中，对“会购买”行为表示完全肯定的数据仅超一成。据新京报报道，余建军2019年底在一次采访中透露当时喜马拉雅有95%以上内容免费，5%内容付费，并表明态度：主流内容免费是一个长期生态。
不能忽视的是，互联网流量见顶，曾经互联网烧钱换增长的“不二法则”逐渐失灵，更不能换来资本的支持。
相比之下，喜马拉雅其他创新产品业务还处于起步阶段，当前营收贡献率较低。其中，2021年订阅业务营收29.9亿，广告业务收入为14.9亿，直播收入10亿。
十年时间，足以能让老股东对喜马拉雅商业价值做出判断，退出并不让人意外。更何况，喜马拉雅已经失去了发展的黄金阶段。
03、喜马拉雅如何证明自己？
喜马拉雅声音的故事讲了十年。这场关于声音的战争，也胶着了十年。
在很多行业中，十年意味着行业的洗牌和颠覆，音频行业也不例外。自2020年开始，这条赛道涌入不少新玩家：广电总台旗下的综合声音集成分发平台“云听”、字节推动推出的“番茄畅听”、还有迅速火热的播客平台小宇宙等。
新玩家纷纷入场，老玩家虎视眈眈，从否认上市，到急于上市，再到困于上市，喜马拉雅需要拿新故事向市场证明自己。
事实上，作为头部玩家，喜马拉雅并不缺危机意识，甚至足够超前。2017年，喜马拉雅便推出的全内容智能AI音箱产品“小雅”。
但现实和理想终究存在差距，小雅并没有掀起多少水花。根据洛图科技（RUNTO）数据显示，2022年5月，百度、小米（含红米）、天猫精灵、华为TOP4品牌的市场份额达到96.5%。换句话说，小雅及其他品牌智能音箱只占了不到4%的市场份额。
伴随万物互联概念的兴起，喜马拉雅又开始讲起了物联网的故事。
2021年，喜马拉雅2.68亿月活跃用户中，物联网及其他第三方开放平台月活用户有1.52亿，同比增速34%，高于移动端月活用户13%的增速。
物联网及其他第三方开放平台包括可穿戴设备、智能音箱、车内音频设备。喜马拉雅在招股书中提到，“物联网技术的普及扩大了在线音频的传播渠道”。
图源喜马拉雅招股书
这无疑是个庞大的市场。中投公司的数据表示，物联网/车联网在线音频市场的收入从2018年的5860万元增加到2020年的4.57亿元，复合年增长率为179.2%，预计到2025年将进一步增长至173亿元。
据喜马拉雅招股书披露，截至2021年12月31日，喜马拉雅与特斯拉中国、宝马、奥迪等74家汽车厂商开展了合作，并表示2022年将与10多位汽车厂商建立合作，并计划推出电台服务功能。
但要明白，在新能源汽车风口之下，想要分得车联网音频市场蛋糕的玩家不在少数。
更早之前，荔枝和蜻蜓FM已经率先进入车载音频市场。荔枝此前宣布与小鹏汽车、广汽以及比亚迪等合作，蜻蜓FM则与百度Apollo智能车联合斑马智行开启车联网生态领域合作。
最终，喜马拉雅能分得多少蛋糕还是未知，而且市场上已经有做出成绩的玩家。数据显示，截至2022年5月份，云听平台累计用户量已经突破1.4亿，云听车载端用户数超过4600万，成为车联网音频第一平台。
与此同时，喜马拉雅还在探索电商，用声音带货。2016年，喜马拉雅上线了123狂欢节，涵盖家居日用品、图书等品类。
体现在招股书中，喜马拉雅将其划分为“创新产品及服务”收入。2021年，创新产品及服务收入为3.76亿元，同比增长34.4%。
众所周知，电商领域的竞争早已进入白热化。不仅是淘宝、京东、拼多多三分天下，抖音、快手短视频平台也都已经做出不少成绩，音频平台跨界分羹的难度可想而知。
如今，喜马拉雅似乎一直在踩着风口讲新故事。现实问题是，这些业务还都处于早期起步阶段，喜马拉雅能否真的蹚出一条商业化之路，还需要时间给出答案。
更重要的是，音频平台上市并不意味着高枕无忧。已经率先登陆资本市场的荔枝平台，过去一年股价暴挫近九成、连续五年亏损便是前车之鉴。
世界最长的河流成就了‘亚马逊’，世界最大的宝藏成就了‘阿里巴巴’，那世界最高的山脉‘喜马拉雅’会成为什么？”
十年前，余建军曾花6万的价格买下了这句广告语。而在十年之后，喜马拉雅仍旧难成“喜马拉雅”。
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