快手财报的AB面：靠什么守住万亿市值？
图片来源@视觉中国
文 | 连线Insight，作者 | 钟微，编辑 | 子夜
犹记得2月5日快手上市的盛况，其万亿市值引起了巨大的讨论。
一边是狂热的气氛，在巨大的用户规模下，快手通过直播、广告营销、电商均实现不同程度的商业变现，让市场看到了快手的发展前景。
另一边则是对快手估值过高的质疑。多家研究机构、媒体发布分析文章，表示无论用何种估值方法，快手的估值都不应达到万亿。
但无论外界反响如何，快手的市值还死守在万亿的高点。
3月23日盘后，快手发布了其在港上市以来的首份财报，其股价盘中大跌超过10%。截止发稿前，快手每股股价为269港元/股。相比高峰值的415港元/股，今天的快手，股价已跌了不少，但总市值仍有1.10万亿港元。
图源富途牛牛
在下跌的股价中，这份财报也备受外界关注。
财报显示，快手2020年全年收入588亿元，同比2019年增长50.2%，其中四季度收入181亿元，创下年内单季收入新高。
值得注意的是，在快手的亏损金额上，由于股权持有人应占年内亏损1166亿，被不少媒体列为标题。但实际上，这一巨额亏损，是因为其中包含了可转换可赎回优先股公允价值变动的1068亿。
抛开这些非经常性因素后，快手的亏损为79.48亿元。业内认为，“亏损1166亿”的误会，影响了快手近两日的市值。
而财报整体而言，显露出向好的信息：快手找到了新的营收增长点——逐渐摆脱了单纯依赖主播打赏分成的商业模式，探索出直播、电商、广告的多元化收入结构。
处于高估值争议中的快手，给出了一份不错的成绩单，但2021年，在与抖音、微信等玩家的竞争中，快手还需解决用户增速放缓、依赖头部主播等内部问题，未来，快手还有什么牌可打？又如何止住股价的下跌，保住万亿市值？
营收增速放缓、亏损增加
抢先成为短视频第一股的快手，拿出了上市之后的首份财报，而如其董事长兼CEO宿华所言，上市对快手来说是接受公众考验的新起点。
财报显示，快手2020年整体营收587.76亿元，同比增长50.2%，但2018年、2019年，快手营收增长率分别为143.4%、92.7%。
营收增速放缓的同时，快手也由盈转亏。2020年内，其经调整的亏损净额为79.49亿元。而2017-2019年，快手经调整后的利润净额分别为7.74亿元、2.05亿元、10.34亿元。
图源快手财报
对于亏损大幅提升的原因，快手在财报中提到，这是为扩大用户群、品牌推广增加了销售和营销开支。财报显示，快手2020年销售和营销开支达266.15亿元，同比增长169.8%，占营收的45.3%。
2020年春节，快手成为了央视春晚的独家互动合作伙伴，并在除夕当晚发放了10亿元现金红包。
同时，2020年快手为旗下极速版APP进行了密集营销，又在2021年春节期间发放21亿元红包。除了春晚，快手还引进周杰伦、郑爽等明星做推广。
花钱抢用户，是快手不得不做的事情。
2011年，曾在惠普、人人网做软件开发的程一笑创立“GIF快手”，这是快手的前身，直到2013年，快手正式转型短视频，宿华担任公司CEO、负责公司化运作，快手才有了如今的雏形。而三年后，抖音才正式上线。
在往后的发展中，日活之争使快手输掉一场战役。2018年春节，抖音异军突起，日活用户猛增近3000万，到了同年4月，其日活已经与快手不相上下。
从快手的首份财报中看，截至2020年四季度末，快手旗下应用日活用户2.71亿，月活用户4.76亿，同比增幅均超过20%。一年内，快手日活用户日均使用时长由76分钟增加至89.9分钟，超过25%的月活用户在为平台创作内容。
图源快手财报
快手的用户活跃时长较为可观，强私域流量的属性也给其带来了超强的用户粘性。
不过，从另一个角度看，这份数据也并不乐观。相比春节时达成的3亿日活，快手日活反而下降了近3000万，与日活已超过6亿的抖音相比，也差距不小。
财报电话会上，宿华介绍，快手未来用户增长主要来自三个方面：内容运营；短剧等新的内容形态；特定的主播或者是明星赛事而产生平台的迁移。而随着电商和服务覆盖的品类越来越多，也会带来用户增长。
但对于快手而言，还需解决的问题也不少。其中，主播辛巴在2020年发生的多次负面事件，已经给快手带来警醒。以辛巴家族为首的六大家族支撑起快手电商，但是快手也不能过于依赖头部主播以及家族。
在促进用户增长的同时，快手也在加速商业化。
如今着急上市的快手，曾在很长一段时间内被认为极其“佛系”，这体现在快手成立5年后才开始通过直播尝试商业化，对广告和电商业务也保持谨慎和克制，比如其推出广告平台比抖音还晚一个月。
不过，2019年年中之后，这种“佛系”变成了极速，快手的商业化正在全面开放。
快手的流量越来越值钱了
整体而言，多元化发展的快手，已经能让流量迅速变现，甚至越来越值钱。
直播是快手流量变现的起始点。2016年，快手推出直播，到2017年末，快手便成为全球最大的单一直播平台。
2017年，快手收入突破83亿元，直播在总营收占比95%，经营利润6.08亿元。直播变现的手段，主要是通过打赏主播时出售的虚拟物品来获得收入，这也让外界质疑，快手的收入结构极为不合理。
不过，如今这种纯粹依赖打赏的收入结构有所改变。回溯2018年，快手入局电商业务，2019年，又发起一场名为“K3”的行动，以突破广告业务的瓶颈。至此，快手的三块主营业务板块形成。
直播收入曾是快手的主要收入来源，但占比已经逐年下降。财报显示，2017年、2018年、2019年直播方面的收入分别达79亿元、186亿元、314亿元，占总营收的比重分别达95.3%、91.7%、80.4%。
2020年其直播收入从2019年的314亿元增长至332亿元，但其在总营收的占比则从2019年的80.4%下降至56.5%。
不过，快手直播业务的收入增长正在放缓，增幅仅为5.6%。直播平均月付费用户虽然实现了17.8%的增长，达到5760万，但用户的付费水平却从53.6元降至48元。
与之相对应的是，线上营销服务带来的收入涨势惊人。
回溯2017年，以广告收入为主的线上营销服务板块仅为快手带来了3.9亿元收入。但往后数年，快手开始加速商业化并扩张广告团队。
尤其是2020年，快手商业化部门频繁换帅，此前负责运营的马宏彬接管后，上线了广告营销平台又推出一系列商业化产品：比如APP首页的信息流广告、依据视频类型附加贴片广告的快享、帮助创作者提升曝光度的粉丝头条等。
财报显示，2017-2020年快手线上营销服务收入为3.9亿元、16.7亿元、219亿元，2018和2019年分别实现超3倍的大幅增长。2020年更是大涨195%，这块收入也成为第二大营收板块，占公司总收入的32.8%。
由于广告和电商业务的毛利率高于直播打赏。目前快手整体毛利率连续两年提升，由2019年的36%增长至20年的41%，提升4.5个百分点。
快手逐步实现流量变现，收入也日趋多元化。目前，快手营收主要由三大板块构成，直播、线上营销服务和其他。最后一项“其他”，则包含了电商、网游和其他增值服务等贡献的收入。
早在2018年下半年，快手便上线小黄车功能，正式进军电商，而在疫情的影响下，直播电商顺势崛起，快手凭借短视频的流量积累，转型直播电商平台，也逐见成效。
按照在快手自身以及跳转到合作平台的全部交易计算，2020年，快手整体电商GMV（商品交易总额）达3811.69亿元。2019年快手全年GMV为596.41亿元。
这也意味着快手在短短一年内，便实现了超过3000亿元的GMV增长，增速之快让人惊讶。
在财报中，快手提到正在加强对中长尾商家的扶持，并通过商品管控和商家管理加强平台治理能力。2020年，快手电商平均复购率从2019年的45%增长至65%。
不过，也可以看到快手直播电商货币化率较低的情况。2020年，快手其他业务收入录得37.12亿元，货币化率仅为0.97%，2019年则为0.43%。这一数字与行业平均货币化率的5%相去甚远。
货币化率是衡量电商平台变现能力的关键指标。以平台模式为主的电商，主要收入分为营销推广费用和交易佣金两种。快手属于后者，以佣金为收入来源，通过价格和类型抽取1%至5%的佣金。而快手还需返佣，导致货币化率低。另外，快手的GMV成交部分依托的是站外，这也影响了快手所能获得的收益。
不过另有一种观点认为，如果参照传统电商平台阿里巴巴的货币化率计算方式，将广告收入也计入，去计算整体货币化率的营收，那么快手货币化率则提升至7.2%，又高于行业平均水平。
目前对于该问题还有争议，但可以确定的是，快手只有提高货币化率，才能在每名用户上赚到更多钱。而快手直播电商属于刚起步的阶段，货币化率还有提升的空间。
宿华也提到，快手直播电商目前受限于消费者、生产者和主播之间的信任关系，在今年会考虑能否通过优胜劣汰筛选商家，“比较大的动作是做好物联盟的商品库，增加对供应链的支持。”
此前快手曾与京东合作，使京东的自营商品可以在快手内直接购买，无需跳转外链，但在更远的未来，快手还需扩大商品资源，甚至全面自建商品库。
另外，2020年底，快手通过收购易联支付50%以上股份，间接获得了支付牌照。抖音曾在解决支付牌照问题后，切断了直播间里电商平台的外链，并提高了第三方外链的佣金。
未来，快手计划在2021年达到万亿GMV，而在2019年，阿里、京东、拼多多三大电商巨头的GMV体量就分别破1万亿美金、2万亿元和1万亿元大关。
快手能守住万亿市值吗？
快手的市值依然停留在万亿的高度。
截止发稿前，快手股价收报于264港元/股，总市值为1.10万亿港元。
快手的一万亿市值，相当于0.2倍的阿里、3倍的B站、9倍的爱奇艺。在中国互联网公司中，快手成为第五大市值公司，仅排在腾讯、阿里、美团和拼多多之后。
这远远高于快手IPO价格的115港元，以及对应的总市值约4400港元。
快手此次上市采取AB股架构，其中B类流通股份每手买卖单位为100股，发售价格范围在每股105港元-115港元之间，以此计算对应股份市值分别为4314亿港元和4724亿港元。
外界对快手的市值多有质疑，但在上市公司中，没有合适的对标对象。目前多以PS估值、分部估值、P/GMV法等，判断快手是否被高估。
东北证券表示，基于PS及市值/MAU估值法，预计快手2021年对应市值在7164-10347亿港币。
华西证券则指出，对快手科技的估值采用了分部估值法，将公司拆分为直播（PS 法）、营销（PS 法）和电商（P/GMV 法）三个板块分别对其估值。根据估值结果，快手2021年的市值区间将在6000亿-1.2万亿人民币元之间。
其中，直播打赏业务方面，快手的可比公司是虎牙，它的PS水平为5，则快手直播业务在2020年的估值可达约1800亿元。在线营销业务方面，对比相关公司，则估值可达1500亿元。
以直播电商为主的其他业务方面，快手多拿来与P/GMV约为0.2的拼多多进行对比，则快手的电商业务在2020年的估值可达约720亿元。
还有另一种估值方式，则是单用户价值。B站目前市值400亿美元左右，月活用户约2亿，基本上每个用户值200美金。快手目前月活4.76亿，那么快手的估值就能达到将近6526亿元。
综合估算，快手在2020年的合理估值应在6000亿元以上，而考虑到未来的可能性，在三大业务增长的基础上，快手如若满足预期，还能得到更高的估值。
无论是短视频还是直播电商都是近年来的风口，快手成为了明星赛道的第一股，也得以享受到高市值。
不过，在内部，用户增长放缓、何时摆脱亏损、依赖头部网红等问题依然是快手需要解决的问题。在外部，快手又面临着与抖音的激烈竞争。
快手上市至今，股价也并不稳定。
上市首日，快手股价高开193.91%，达到338港元/股，收盘时市值1.23万亿港元。此后快手股价持续上涨，2月16日，盘中股价曾创出417.8港元的历史新高。
不过，在2月18日至24日的5个交易日，快手股价曾连续下跌，跌幅达20%，市值一度蒸发超过3000亿港元。快手股价虽然坐上“过山车”，财报发布后也有所下跌，但上市至今依然累计上涨了近161%。
未来时间里，快手还要保持在压力中急速前进，才能守住万亿市值。
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