元气森林大卖，它背后的代糖公司要上市了
编者按：本文来自“界面新闻”，记者 吴容，编辑 昝慧昉。36氪经授权转载。
元气森林掀起的这波“无糖热潮”，不光让品牌商们嗅到了金钱的味道，背后的供应商也迎来了春天。
12月22日，山东三元生物科技股份有限公司（以下简称“三元生物”）创业板发行上市文件获受理。
三元生物是国内较早开始工业化生产赤藓糖醇的厂商，元气森林所采用的“代糖”甜味剂，便是该公司生产的赤藓糖醇。除元气森林外，这家公司合作的客户还包括农夫山泉、统一等中国消费者熟知的饮料品牌。
公开资料显示，赤藓糖醇是以葡萄糖为原料，经生物发酵法天然转化和提取制备而成的一种零热量甜味剂，因其不参与糖代谢和血糖变化，适宜糖尿病患者食用，令其在代糖产品中占有优势。
三元生物成立于2007年，法定代表人为聂在建。根据该公司上市辅导协议，自成立以来，公司便一直专注深耕赤藓糖醇产品，先后攻克了菌种选育、配方优化、发酵控制、结晶提取等多个环节的工艺难题，逐步成长为全球赤藓糖醇行业领导者之一。据沙利文研究数据，2019年公司赤藓糖醇产量占国内赤藓糖醇总产量的54.90%，占全球总产量的32.94%，为全球赤藓糖醇行业产量最大的企业。
本次创业板IPO，三元生物拟公开发行不超过3372.10万股，拟募资9亿元，将用于年产5万吨赤藓糖醇及技术中心项目和补充流动资金。
界面新闻留意到，此前，三元生物还是一家新三板摘牌公司，于2015年12月在新三板挂牌。今年10月21日起，公司终止在全国中小企业股份转让系统挂牌，以全力冲刺A股IPO。
图片来源：三元生物官网
早在20世纪90年代，赤藓糖醇就被日本应用于糖果、软饮料等，相比之下，国内生产和使用赤藓糖醇的时间较晚，此前代糖使用多集中在阿斯巴甜、安赛蜜等。元气森林是业内最早大规模使用赤藓糖醇生产饮料的企业，公开数据显示，元气森林上半年销售额超过8亿人民币。
过去一年来，喜小茶、奈雪的茶等新式茶饮也有推出以赤藓糖醇代替蔗糖的无糖饮料，此外，包括农夫山泉等饮料巨头也都有类似的布局。随着无糖饮料市场的大火，饮料企业对于赤藓糖醇的需求攀升，这成为三元生物业绩快速增长的重要原因。
2017年至2019年，三元生物的营收分别为1.21亿元、2.92亿元、4.77亿元、3.52亿元，对应的利润分别是0.19亿元、0.68亿元、1.36亿元、1.1亿元。在新三板退市之前，三元生物搭上代糖行业的“顺风车”，狠赚了一笔。从今年上半年盈利情况来看，该公司利润为1.1亿元，相当于去年整年利润的80.88%。
除了覆盖国内和亚洲市场外，三元生物的产品还销往美洲、欧洲、非洲、大洋洲等地区。根据上市辅导材料，它与莎罗雅、美国TIH、美国ADM等知名客户建立合作关系，公司产品除直接应用于上述企业名下品牌外，还通过经销商提供给Merisant、联合利华、达能、HALOTOP、Truvia等众多企业。
图片来源：三元生物财报
此前的财报也显示，三元生物在销售区域上以境外市场为主，2017年至2020年上半年，公司外销占营收的比例分别为75.96%、82.25%、89.53%、73.64%。这一趋势从公司前五大客户名单也有所体现，今年上半年，三元生物前五大客户销售额占总营收的50.94%，分别是莎罗雅、山东欣诺辰生物科技有限公司、HhoyaB.V.、美国TIH、Legent(HongKong)Co., Limited。其中，除欣诺辰生物之外，其余4家均为境外客户。
由于客户主要集中在海外，受制于新冠疫情仍在全球范围内蔓延，美国、欧洲等国家和地区正常的生产和终端消费活动仍处于被抑制状态。三元生物表示，新型甜味剂市场需求增长较快，2020年1-6月公司外销收入保持较快增长，但若未来新冠疫情进一步恶化，导致海外航运中断或食品饮料生产受限，将对公司经营业绩产生不利影响。
此外，三元生物未来发展还面临供应商集中度较高的风险。
三元生物提及，2017年至2020上半年，公司向第一大供应商山东西王糖业有限公司(合并口径)采购的葡萄糖占比分别为47.56%、53.17%、28.35%、51.32%，如未来主要供应商由于市场原因或其他原因减少与公司的合作，而公司未能及时更换适宜合作方，则会对生产经营构成不利局面。
高速增长的无糖饮料市场，也带动了除三元生物外的其它代糖供应商业绩和股价的增长。
比如元气森林供应商之一的保龄宝，其2020年半年报显示，今年上半年净利润同比增长78.21%。保龄宝此前盈利能力并不理想，收入结构以淀粉糖和果葡糖浆为主，糖醇类产品占比很低，在元气森林等客户的带动下，2019年保龄宝糖醇类产品收入同比增长了24%。
此外，安赛蜜的头部供应商金禾实业，以及丰原药业、晨光生物等相关无糖概念股也在今年夏天迎来大涨。来到今年12月中旬，代糖概念板块也一度领涨两市。
智研咨询报告显示，无糖饮料市场规模从2014年16.6亿元增长至2020年117.8亿元，年增长率38.69%，远超饮料行业总体增长率。另据国金证券的研究，中国已是代糖的最大生产国，2018年的产量约占全世界的75%。
不过目前在国内，赤藓糖醇行业仍然是个小产业，行业产值不足5亿元；山梨糖醇价格优势显著，市场需求规模最大，产量占糖醇产品的70%。其次是麦芽糖醇，产量占比在14%左右，而赤藓糖醇的产量规模，仅占约2%。
考虑到赤藓糖醇这一细分领域已进入发展快车道，天风证券研报认为，假设未来赤藓糖醇代替5%的白糖市场，那么国内潜在需求空间有望达到80万吨。相对于2018年赤藓糖醇产量的2.87万吨，还有27倍的需求空间。
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