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抢滩IPO的小鹏有点难

晰数塔互联网快讯
2020-08-28 11:13

编者按：本文来自微信公众号“深燃财经”（ID:shenrancaijing），作者：莱安娜，36氪经授权发布。

有老大老二打样，老三的故事开场就好讲了，至于接下来能否被捧场，观众们还是要拿你跟“别人家的孩子”比一比。

北京时间8月27日晚9点，小鹏汽车（以下简称小鹏）正式登陆纽交所，发行价15美元/ADS，超过招股书中11-13美元的定价区间，同时扩大发行规模至9973万股。也就是说，小鹏本次IPO交易规模约为15亿美元。

首日收盘，小鹏股价报收21.22美元，较发行价大涨40%。截至发稿，国内三家新造车企业的市值排名是蔚来（235亿美元）＞理想（162亿美元）＞小鹏（153亿美元）。一位分析师透露，这样的排名符合业内判断。不过距离投资圈传闻的小鹏400亿美元的长期目标市值还远着呢。

400亿美元，目标说大不大，抬头看看特斯拉市值已经破4000亿美元了，说小不小，上市两年、最新涨疯了的蔚来刚突破200亿美元市值，目前中国车企市值最高的比亚迪是2330亿元，相当于338亿美元。

现在，虽然三家的竞争才刚刚开始，还不到下结论的时候，但最终谁走得更远，还要看市场表现，交付量和盈利能力。那我们来看看，要做中国车企领头羊的小鹏，自信来自哪里。

交付量被吊打

在所有的指标面前，交付规模是第一位的。

资本和市场都看好的特斯拉，能在半年时间里涨到4000亿美元的市值，除了宏观经济环境（美联储不设额度上限的量化宽松政策）的加持外，靠的就是实打实的交付量。疫情影响下的第一、第二季度，它的交付规模均超预期。

以特斯拉的第二季度为例，生产8.2万辆新车，交付9.1万辆新车，再加上一季度，整个上半年，一共交付了17.9万辆车。

关于交付量，发生在小鹏身上，最知名的不是数字，是故事（事故）。

CEO何小鹏一句，“新造车公司今年（2018年）没有人可以交付10000辆”，给对手和自己“人造”了第一道坎。这个故事的回忆点在于，对手迈过去了，而小鹏没有。近两年它逆袭了吗？一对比数据就明了。

小鹏目前有两款车型在售，SUV车型G3和轿车P7。截至2020年7月31日，小鹏累计交付G3车型18741辆，P7车型1966辆，合计超过2万辆，综合交付规模其实是不敌蔚来、远超理想的，但拆解到单个季度，就完全逊色了。

先和蔚来比，单季度和累计交付量都被碾压。

数据来源 / 企业招股书&财报

制图 / 深燃财经

再和理想比。理想是这三家中最晚交付的，从2019年12月交付的973辆算起，到今年上半年，累计交付10473辆。小鹏今年上半年的主力仍然是G3，其2020款14.68万-19.98万的售价区间相比理想ONE（32.8万）是有价格优势的，但把对比维度延后至今年上半年，成绩显然不理想，5499台的交付量是理想的1/2，蔚来的1/3。

数据来源 / 企业招股书&财报

制图 / 深燃财经

不过，小鹏在招股书中把接下来的希望放在刚刚于今年5月份实现交付的P7，两个理由，它完全对标特斯拉的Model 3车型，且是这三家中目前唯一一款量产轿车车型。

新造车短期肯定是不赚钱的，但是看和交付量成正相关的营收指标，也能反映一定问题。

（注：理想2018年无任何收入，2019年的全年收入也全部来自于Q4）

数据来源 / 企业招股书&财报

制图 / 深燃财经

从上图看，蔚来绝对领跑，小鹏和差不多前后脚实现整车交付的蔚来的营收规模差距比较大，差距一直在保持在1：5左右，同时被完成量产交付的理想迅速赶超。

单独看每一家公司，蔚来已经来到整车量产的第三年，交付能力的稳定爬坡，同样反映在收入上。理想妥妥的后来者居上，靠着独苗理想ONE车型在一到两年里都保持着不错的涨势。

小鹏同样在量产的第三年，但不论是和对手比还是和自己比都比较尴尬，今年上半年10亿元的营收，同比降幅近20%。小鹏汽车在招股书中提到，原因是2019年一季度交付的车辆中很多是2018年积累下来的订单，导致那一季度收入偏高，同时今年一季度受新冠疫情影响，交付速度下降、上半年收入大受影响。

不过小鹏口中疫情的影响，并没有映射在蔚来今年上半年的营收指标上，相比去年同期，后者还是保持了62.1%的增长。

毛利，还是掉队了

对于量产不足三年的造车新势力而言，亏损是集体性难题，加上今年上半年，领跑者表现过于优秀，毛利成了国内新造车行业另一个重要的指标。

来自对手的“好消息”是，理想赚到了毛利润，蔚来毛利也已经转正。

自从实现量产交付以来，理想的毛利率一直是正向的，现在又从今年一季度的8.0%提升至二季度的13.3%，亏损则从一季度的7710万元收窄至7520万元，现金流转正为4.52亿元。

理想现在的毛利率处于什么水平，对比特斯拉就知道了。特斯拉在过去五年的毛利润率一直处于16%到28%之间，今年一季度的交付量是10.3万，对应的毛利率是24.4%，而理想的交付不到2900辆，只是特斯拉的零头，就拿到了更低的毛利率。

一部分原因是理想ONE车型的增程式动力系统的造价低于对手的纯电动系统，另外最主要是“省”出来的。理想实现量产交付的2019年四季度，973辆交付对应的市场/行政费用、研发费用分别是3.5亿元、2.45亿元，总费用率高达209%，转过年来的一季度，2896台的交付辆对应的总费用率下滑至38%。

蔚来的巨亏形象也开始颠覆了。在今年二季度如约将毛利由负转正，综合毛利率从去年同期和上一个季度的-33.4%、-12.2%，扭转为8.4%，整车销售毛利率从去年同期和上个季度的-24.1%和-7.4%提升到历史最高的9.7%。抵扣掉一季度的表现，蔚来今年上半年的综合毛利率是2.9%，去年同期这一数字是-23%。

数据来源 / 企业招股书&财报

制图 / 深燃财经

相比之下，小鹏还是掉队了。

小鹏过去两年的毛利率分别是-24.3%和-24.2%，今年上半年毛利为-3611.6万元，毛利率为-3.6%，毛利亏损大幅收窄，但还处于水平线以下。

一位汽车行业分析师告诉深燃财经，如果接下来小鹏在交付上不见起色，毛利率也不会有大的改善。

不过，小鹏刚在今年5月拿到自建工厂的生产资质。一般来说，自建工厂前期投入大，工厂产线、各类模具这些均是前期投入成本，随着产量提升，成本被分摊，会直接影响利润率。“一年生产十辆车，跟一年生产十万辆车的成本是不一样的，规模越大，成本越低，在一定规模下，就会有盈利的机会。”中国汽车流通协会常务理事、行业分析师贾新亮曾表示。

但小鹏也并未在招股书中对将来的盈利能力做出正向预期，还表示“大额亏损及经营活动产生的现金流亏损，都可能在未来持续”。

好“刚”用在刀刃上

小鹏把钱花在哪了？

从招股书来看，主要是研发上的大手笔。

2018年、2019年、今年上半年，小鹏的研发费用分别为10.5亿元、20.7亿元、6.3亿元，这两年半累计研发投入为37.5亿元，高于34.2亿元的累计营收。

从研发投入比来看，小鹏比对手更大方。以今年上半年为例，小鹏的研发费率是62.9%，理想和蔚来分别是26.9%、20.8%。

但只看研发费用这一项，小鹏的优势就不明显了。2018年至2020年3月底，蔚来的研发费用将近90亿元，同一时间段内，理想的研发投入为21.53亿元。如果再把特斯拉加上，国内三个新造车加在一起，也比不了人家一个。

数据来源 / 企业招股书&财报

制图 / 深燃财经

与蔚来主打服务体系、理想主打增程式解决续航焦虑不同，小鹏的主卖点一直是自动驾驶技术、汽车电子电气架构，自动驾驶是更可感知的部分。前者是最可感知的部分。招股书显示，小鹏汽车是目前唯一一个在中国自动辅助驾驶全栈（不包括芯片和雷达）做研发的OEM厂商，也是唯一一家成功自主研发出可用于商业化的自动驾驶软件系统，并实现量产的整车企业。

易观分析师姜昕蔚对深燃财经分析，阿里、小米愿意“供养”小鹏，一方面是看上了平价电动车的市场前景，更重要的是把它视作物联网的触点和数据资源的“底盘”，因此，国内巨头一定会追逐纯电车里的一个优质标的。

不过，不同于小鹏招股书写到的那样，超过90%的G3购买者选择了拥有自动驾驶能力的版本，另外大约50%的购买者订购了支持XPILOT3.0的P7版本。不止一位业内人士告诉深燃财经，一方面是小鹏自身的用户基数比较小，另一方面，小鹏的早期用户其实是技术高感知人群，不过国内消费者现阶段整体对技术差异不敏感，更看重安全性、续航能力、残值价值，以及服务。而前三点主要是由电池决定的，特斯拉优势非常明显。

一位业内人士透露，实际跑起来，国内造车新势力的续航里程只能达到80%，也就是标榜500公里的续航里程，只能跑400公里，相比较特斯拉的电池更扎实，更接近真实续航。

同时，即便这三家都有资本“供养”，比如小鹏既有股东中站着阿里巴巴、高瓴、红杉、卡塔尔投资局、小米这些大亨，但长期费用高、盈利难的它也急需外部资本输血。

何况现金流已经有些捉襟见肘了。截至2020年6月30日，小鹏持有的现金、现金等价物、受限制现金总值为18.95亿元，要知道去年一年小鹏的亏损额度是37亿元。同时，小鹏的资产负债率也有升高的苗头，在2018年底开始量产后，2019年资产负债率陡升至69%，今年上半年进一步上升至71%。

所以问题还是回到能募到多少钱上，现在小鹏拿到了和老大、老二同台的资格，虽然有分析师说“小鹏是继蔚来之后，更会讲资本故事的一家企业”，但从以上指标来看，它“护城河”的竣工期比较遥远，在此之前，需要挨过被老大、老二长期压一头的漫长寒冬。