踩踏式杀跌小米，或许是错杀
编者按：本文来自微信公众号“IPO那点事”（ID：ipopress），36氪经授权发布。
作者 | 沽民
数据支持 | 勾股大数据
1、小米的至暗时刻
刚刚过去的5月，小米的股价从12港元跌至9.6港元，跌幅为20%。遥想不到一年前的去年7月，小米在港交所以17港元/股的价格上市，如今已经快要跌去一半了。
此时再看小米当初的八字箴言“感动人心、价格厚道”，似乎有点悲壮。纵然“米粉”有义，怎奈资本市场无情；面对这节节败退的股价，英雄气短，雷军不得不启动自己的回购权，用钱表态。
2019年6月3日，小米公司在公开市场回购1100万股无投票权股份（即B类股份），平均股价9.042港元，总共花费资金接近1亿港元。
回购并没有奏效，今日开盘后资金继续跑路；截至今日收盘，小米的股价险守9块，盘中一度触及新低8.91。当前的小米，无疑处于它IPO以来最为悲观的时刻。
目前资本市场对小米的杀跌不无道理。
1. 全球手机寒冬叠加激烈的竞争。在小米的财报中，我们看到，智能手机销售业务占小米总收入近60%（2019Q1），手机行业整体的“寒冬”对小米未来营收的可持续性造成担忧。
除了手机行业整体的衰退，目前中国手机己是一个存量市场的竞争环境，互相蚕食竞争对手的份额便成为一个增长的主要途径。虽然小米Q1出货量同比减少0.6%属于跑赢市场，但持续性才是一个重要的问题。
2. 关于小米新零售和物联网（IoT）生态的担忧。尽管小米布局IoT多年，并且在上市之后小米开始推出洗衣机和空调，但随着小米在新零售领域每下线一个产品，就相当于与传统零售巨头（如海尔、美的、格力等）多了一个直接竞争对抗的赛道，战线越拉越长，而小米的产品与其他零售商相比并没有决定性优势。
上述这些因素都构成了市场对小米的质疑。作为一家零售商，小米的即便是现在与招股价相比跌去一般，但PE仍然高达15倍；而它的竞争对手2019年的估值，苹果不到13倍，美的、格力、海尔亦只是8到13倍。也就是说，小米跌到现在这个位置，才刚刚与竞争对手处于大致相同的估值范围。
而各产品线的竞争劣势，也为小米的估值进一步下杀提供了可能性。总之，按照目前市场对小米的认知（手机零售商或家电零售商），这并不是一个安全的价格。
诚然，小米自从IPO以来，一直遭到不断地质疑与非难；在资本市场摸爬滚打，谨慎与苛刻固然是对抗风险的应有姿态。
但我想说的是，目前港股市场对于小米的潜在颠覆性价值，并没有足够的认知和理解，而作为投资者的我们，很有可能因为今天的短视而错过一家未来的伟大公司。
2、小米的星辰大海
很多分析师看不懂小米的生意。的确，将小米的生意任何一部分单独拿出来，都没有太强的竞争力。手机比不过华为、苹果、三星、甚至OV，互联网比不过腾讯、阿里，而新零售也未必干得过那些电商平台。
然而小米有一个优势，是其它公司无法匹敌的。小米的商业模式，在互联网公司的三个圈层维度上都是完整的闭环。
互联网公司的“三个闭环”分别指什么？第一是用户，第二是商家，第三是其他平台。
小米的底层闭环是硬件，也就是智能手机。然而手机市场是一个业已成熟的市场，在这个市场站稳脚跟，杀出一条血路，谈何容易。小米所采取的策略是提高性价比，吸引客户，留住客户。正如雷军经常提到的那八个字——“感动人心，价格厚道”。
小米的中层闭环是新零售。在智能手机业务取得巨大成功拥有客流量后，小米将智能硬件的触角延伸至更多领域，借助生态链投资模式打开了物联网（IoT）时代的万物互联之门，也打开了小米成千上万的硬件流量入口，从而吸引消费者拉动营业收入，刺激更多供应商提供物联网商品。
小米在上市之初，即做出“整体硬件业务的综合净利率不超过5%，超出部分都将回馈给用户”的承诺，旨在充分让利消费者，创造优质购物体验。小米毛利率2018年第一季度为12.5%，在各大零售商的毛利率中，仅高于好又多。
而现金周转方面，对比各大主要电子设备零售商，小米和苹果的现金周转天数为负值（先收货再付款），说明二者商品销售快、回款快，且上游又有极强的议价能力。而传统电器厂商的现金周转天数通常为正数（先付款再收货）。这再一次证明了小米在构建物联网生态系统中的效率优势。
小米的顶层闭环是物联网（IoT）。小米IoT开发者平台是小米面向IoT领域的开放平台，主要服务智能家居设备、智能家电设备、智能可穿戴设备、智能出行设备等消费类智能硬件（家庭使用）及其开发者。小米智能硬件可通过小爱同学与米家APP控制，并实现智能硬件彼此间互联互通，为用户提供的智能硬件交互体验。
目前，小米已经成为全球最大的智能硬件IoT平台。截止2017年11月，小米 IoT 平台联网设备超过 8500 万台， IoT 平台平均日活跃设备超过 1000 万台。小米 IoT 已经有包括中国移动、微软、西门子、飞利浦等在内的超过 400 家全球合作伙伴。
从小米的财报中看到，目前的收入主要来源还集中在硬件设备（智能手机）上，这表明，从三大闭环的互动逻辑来看，小米仍处在底层闭环的搭建之中。这是互联网公司发展的相当早起的阶段。
当前，小米股价的下跌，当然所反映的是市场对小米增长潜力的担忧，以及现有估值方法对小米的无所适从；因为不仅中国，甚至在全世界范围内，都没有完美对标的公司。小米对于资本市场，就是一个全新的事物。
其实新事物的发展总有两个方向，积极的和消极的。而对于每个个体，看待未来可能的方向的时候，所采取什么样的视角，就是一个见仁见智的问题了。
3、好股票v.s.好公司
做投资的人（包括分析师），出于谨慎和规避风险的考虑，在选择股票的时候会给自己预留一定的风险边际。对于看不懂、看不太懂、甚至是无法证明的业务模式，统统没有太大的兴趣。
港股是一个离岸市场，向来以理性见称，对于有发展潜力而暂未体现到盈利上的公司，一向不会给什么好脸色看。尽管说存在即合理，但客观上，这的确使得港股市场错失了许多优秀的公司。
资本所认知的“好股票”，也许并不是好公司，甚至是业已步入老态的公司，行动迟缓、体态臃肿的庞然大物，如汇丰、长和、电力、燃气等这些公司。他们有稳定的分红、他们的股价不会大幅度波动，这两点，已经给各路基金经理足够的重仓的理由了。
同样地，好公司未必是好股票。例如刚刚上市的腾讯、例如早年间的亚马逊、例如被迫退市远赴美国上市的阿里。环肥燕瘦，这些公司不符合“好股票”的标准。然而好公司最终一定会成为好股票，尽管这是需要时间的。一旦资本市场对于这些好公司的逻辑开始认可，它们的股价分分钟又会被热捧上天。
资本市场就是一个如此现实的世界。也许其背后是人的短视，是人性不耐，是人类的集体无理性，但诺奖得主用他们的煌煌大论一遍遍告诉你：市场永远是对的。
真正在创业路上苦行的人，也许发自内心深处，并太想看资本市场的脸色。资本市场是喧闹的，但创业的人是孤独的。资本市场看的是回报率，而创业者所追求的，是初心、是愿景、是“我有一事，生死与之”的执着和坚持。
无怪乎在这两者之间巨大的反差之下，雷军也不得不苦笑——生死看淡。
然而二级市场终究还是在进化，对上市公司的估值模型，从最初单纯基于盈利，到后来盈利和成长兼顾，再到如今一些没有盈利但具有潜在盈利空间的商业模式，也会给予一定的认可。
去年4月，在小米上市前不久，港交所推了很久的“同股不同权”、“生物医药公司上市”等改革，终于在李小加主席的手上落了地。冷血理性的港股市场，也开始有了一些对新经济和新生事物的呵护之温情。
4、结语
我们所处，是最好的时代。目所能及，处处都在发生着深刻的变革。
对于小米这种全新的物种，我的态度是，应当给予尽可能多的包容与支持。毕竟历史上深刻地改变人类生存状况面貌的创新，在甫一面世不久，哪个不是饱受非议与苛责的。
当下，小米的股价是比较低的，但是不是最低，该不该抄底，我给不出答案。巴菲特说，再差的公司，股价够低也有价值；而再好的公司，股价太高也不是好的投资。
未来，一旦小米通过表现证明目前的担忧是没有必要的，那么估值的回归甚至大幅度提升就不远了。
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