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B站距离睿帝的四亿用户大饼还有多远?

编者按:本文来自微信公众号“海豚投研”(ID:haituntouyan),作者:海豚投研,36氪经授权发布。

在最新的成绩单中(参考海豚前期文章:《广告变现超预期,B 站出圈仍在加速》 )B站用超预期的用户增速指引与广告增长动能带来当晚的暴涨。

但在随后大盘整体杀估值过程中,B站已下泄35%,相比之下业绩“弱鸡”的爱奇艺从高点也就跌了18%,似乎业绩更好的B站倒是更加不经摔。

接下来,3月B站回港二次上市在即,对于更熟悉B站的国内投资者来说,这个节点上投资B站到底是乘胜追击还是高位接盘后的一地鸡毛?

我会结合最新用户和业绩演变情况,为大家详细扒一扒B站的投资逻辑是否发生了变化?并在整体杀估值的情况尝试分析B站投资的安全边际。

为了回答这一问题,进行系列研究是必不可少的,为了解决B站的三大问题,我大致会分为以下三篇:

用户研究;

变现研究;

风险与估值探讨。

首先,一个一级半的互联网社区型公司进入二级市场,用户研究是永远绕不过的一环,所以本篇作为B站系列研究的第一篇,重点来解决掉B站的用户命题,这个问题分为两个维度:

1.从人口和用户大盘的角度,B站提出的新用户目标靠谱吗?

2.用户数狂奔之下,B站能否保持用户的高活跃调性?

问题一:当前用户群体大盘有长出四亿B站用户的土壤吗?

(1)MAU:若年龄不破圈,4亿目标恐难实现

本次财报最大的亮点是陈睿提出的用户规模新目标——2023年MAU达到4亿。这与2019年的目标相比,B站跨入4亿用户大盘的时间整整提前了2年。

在此次业绩发布电话会上睿总还提及,根据艾瑞的数据监测,2020年B站86%的用户是35岁以下的人群,也就是85后。2019年国内10-35周岁的实际人口大约为3.53亿人(国家统计局人口抽样调查),海豚预估2020年达到3.67亿人(按照新生人口与实际人口比例计算),B站对应渗透率已经达到47%,目标与国内的人口基本面都不匹配,难不成睿帝画的新大饼是信口开河?

问题来了,2023年4亿的MAU规模到底对应着怎样的目标人群水平?我们先看看国内这几年的人口状态:

目前一个很大的行业风险在于——自1990年左右以来,国内每年新生人口规模几乎呈现单边下滑的态势。

历史经验上新中国以来第四次周期性生育潮(每隔20-30年出现)并没有如期来临,2020年新生人口仅1000万人,再创历史新低。

数据来源:国家统计局、海豚投研整理

假设B站的目标群体依然是85后人群的话,我把国内1985年至2010年期间出生的所有新生儿人口加总累积(10岁-35岁之间),再结合统计局2019年这个年龄段实际人口数量折算,新生儿加总到实际人口存活率大概是75%,按照上网率90%来计算,那么:

当前B站核心目标人群大盘=∑(1985至2010出生人口总数)*存活率75%*上网率90%

如果B站2023年能够如期完全4亿MAU目标,且85后人群占比86%保持不变。这意味着2023年B站在其目标人群中的渗透率将高达90%,已经显著已经超出了YouTube当前在15岁到35岁群体中的渗透率水平77%,是一种非常极致的人群渗透状态。

数据来源:国家统计局、bilibili财报、海豚投研预测

数据来源:Statista、海豚投研整理

换句话说,如果B站不进一步扩圈的话,公司整体4亿MAU目标其实对应的是一种极致乐观的用户规模和渗透状态。

到这里我们就可以理解,为什么陈睿在提出新的用户目标的时候,顺便把核心用户年龄圈层也拉大了一下——不拉大目标,既定用户大盘是匹配不了B站的用户目标的。

考虑到,大部分70后人群碍于国内历史文化原因(大多出生在改革开放前),与80后用户的思想观念存在较大的隔阂,70后很难成为其核心人群,B站将圈层延伸至70后、75后的可能性不高,只能有小批量的自然渗透。

因此我们合理假设,未来B站的核心目标需求人群最多扩充至80后。参照YouTube,预计成熟期B站渗透率达到目标人群(10岁以上80后)的80%,而核心用户占整体B站用户的90%。

根据我以上判断,调整了B站的用户预测模型后,B站2023年末用户数达3.8亿,稍低于公司同期4亿的用户目标,后续用户渗透率变慢,到2025年的用户大盘也就4.2亿水平。

说结论,从用户大盘来看,B站具备达到4亿用户目标的基础,而4亿用户目标对应着接下来三年再增2亿用户数。

如果按季来摊的话,意味着未来B站不应该只有寒暑假对应的一季度和三季度两个获客高峰季,二、四季度也要依靠事件、作品(类似跨年)等的出圈来持续拉升用户量。

后续我还会持续通过财报来看B站是否能够落地这一预期,欢迎大家评论区与我讨论我这份预期的合理性。

数据来源:国家统计局、哔哩哔哩财报、海豚投研预测

当然后续如果B站能够在年龄圈层扩大与社区调性之间的做出更好的平衡,MAU增长也存在超出我以上预期的可能,做出YouTube目前在全年龄群体中的用户渗透能力。

问题二:B站用户还保持着高粘性吗?

(1)DAU:用户活跃度真的在下滑吗?不一定

在用户维度上,除了量的问题,维持社区调性的指标,就是用户日常登陆B站的频率-日活(“DAU“),目前这也是B站新用户不断拉升后,市场比较担忧的一个问题。

要知道,虽然B站月活不断拉升,但它的DAU已经连续四个季度保持在0.5亿左右的用户规模水平,并没有伴随MAU同步高增长。

甚至最新季度,每个日活一天的在B站上看视频的时长也进一步下降至75分钟。

数据来源:哔哩哔哩财报、海豚投研整理

在业绩电话会上,管理层对于该现象的解释是,由于B站公布的MAU除了移动App还有PC端,主要是PC端用户拖累较大,在移动端,DAU/MAU并没有下滑,反而有所上升。并认为DAU/MAU的变动更多存在季节性扰动因素,未来的用户粘性水平会保持稳定和一定的增长。

不过经过我的多番对比后判断,B站的用户活跃度除了季节性扰动之外,更多与UP主的内容更新频率相关,或者更进一步说,与视频的长短与质量有关。

我统计发现:由于B站主要在于产生优质内容的中长视频,社区内容具备一定的门槛性,相应抬升了制作内容的时间成本,因此B站的UP主更新频率与其他平台相比并不算高。

数据来源:哔哩哔哩财报、海豚投研整理

a)从供给端来算:平均每个UP主每月只更新3个视频;一个月新产生的视频总量500-600万视频,相当于每天视频供给15-20万。

b)从需求端来算:每个用户每日观看25个视频左右,目前2亿的MAU用户对应单日的内容消费需求是50亿。

也就是说,目前B站的内容供给(15-20万)远低于用户需求(50亿);也就是说目前的用户增速下,B站UP主的产出量远远低于用户的观看需求量,自己关注的UP主不更新,那就只能等更新的时候再看了。

而实际的情况是,假设一个用户关注10-20个UP主,每月关注的视频更新30-60个视频。那么该用户每月只要花2-3天就能把自己本月关注的视频内容都看完。这个因素可能就是隐藏在季节性变动后,导致DAU数量没有同比增加的更加核心的原因。

而从单用户的活跃度情况(互动量、视频浏览量)来看, B站的用户粘性反而在提升。

2020年Q3虽然DAU/MAU下滑明显,但用户视频浏览量和互动量都相对Q2继续有所抬升。(Q4单用户活跃度指标下滑可以认为是季节性返校返工因素导致。)

数据来源:哔哩哔哩财报、海豚投研整理

也就是说,目前DAU表现不佳,并不是说新来的用户粘性不强,核心是UP主的视频供应在卡脖子,是供给侧的问题,而供给侧的问题是可以通过平台激励,甚至UP主的变现来逐步提高的。

譬如过去UP主很多是用爱发电,兼职创作,导致产出的连续性和稳定性都有问题,后续这些地方有明显的优化空间。

由此,我认为在单用户粘性增强的情况下,若UP主端的优质内容供给能够跟上(更新频率提升),B站的DAU很有可能会实现快速增加。

(2)DAU:B站成熟期合理的DAU水平能达到多高呢?

经过我反复对比了不同平台的用户活跃度表现,发现短视频平台明显优于长视频。

正如上文中解释,这与内容的更新频率有很大关联:短视频由于内容量少且质量门槛较低,对于创作者来说,制作难度较小,因此更新频率非常高,从而用户活跃度(DAU/MAU)也就更亮眼一些。

数据来源:公司财报、Questmobile、海豚投研整理

因此我认为,作为主打中短视频的B站,稳定期下平台的用户活跃度应该介于短视频与中视频之间,即30%-60%。

随着未来更多短、中、长视频引入B站,合理预计2025年(成熟期)B站能达到40%的DAU/MAU,日活为1.68亿人,对比目前5400万的水平。

小结:B站要征服的星辰大海——4亿高质、高频、高粘性用户

总结一下,本篇文章我们的核心判断:

B站用户从90后二次元,扩圈到全体90后,再进一步80后之后,4亿用户不是一个遥不可及的梦,但B站后续获客的季节性上要更加平滑,除了寒暑假对应的一三季度的获客高峰季,B站在传统获客淡季二四季度也要通过事件、内容出圈等,实现持续获客;

高速扩圈后的隐忧——用户粘性DAU/MAU下降并非十分令人恐惧,本质很可能是用户大量上升后,B站内容供不应求的结果,后续B站如果能够改善UP主用爱发电的状态,这一问题可以逐步改善,未来成熟期合理DAU应在1.5亿之上。

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